Tal y como pensábamos, la tranquilidad se ha impuesto en las Bolsas en la última semana de noviembre. Las subidas en las Bolsas americanas han sido suaves (Dow casi plano, S&P +0,5% y Nasdaq mejor, +1,5%) y en las europeas también (Eurostoxx 50 +0,7%, Ibex 35 +0,3%, y Dax algo mejor +1,3%). En Asia hemos visto de todo, con el Sensex indio subiendo muy fuerte (+4,5%) y el Nikkei manteniéndose bien (+0,8%) mientras el Shanghai Composite sigue muy débil con su caída semanal del 2,3% lo que le sitúa peligrosamente por debajo de los 2.000 puntos.
Si recordamos los sombríos pronósticos que había antes del verano, cuando en julio muchos apostaban por un agosto agitado, la evolución de las Bolsas y en general de los mercados financieros en esta última parte del año debe ser calificada de notable. No ha habido desplome, no ha habido turbulencias veraniegas, el tema griego parece reconducido, aunque sea bajo la ya conocida fórmula de la patada hacia delante, España finalmente aguanta sin tener que ser rescatada, las elecciones americanas han dado como resultado la continuidad, es decir, la propuesta en principio menos arriesgada, y todo el mundo espera que haya acuerdo en las negociaciones sobre el precipicio fiscal. Todo parece preparado para un final de año feliz.
Pero hay algunas sombras. No estamos ni ante subidas generalizadas ni ante subidas fuertes. Si vemos lo que ha pasado en el mes de noviembre, comprobamos que las Bolsas americanas apenas se han movido en el conjunto del mes. El Dow ha bajado medio punto porcentual, y el S&P y el Nasdaq apenas se han movido. En Europa sí hemos visto subidas en noviembre, de casi el 3% en el Eurostoxx 50, del 2% en el Dax y de poco más del 1% en el Ibex 35. En Asia la cara ha sido el Nikkei japonés, que ha sido la mejor Bolsa del mundo en noviembre, con una subida mensual del 5,8% y la cruz la Bolsa de Shanghai, con un recorte del 4,3% en el mes.
La sensación final que transmiten estos datos es de tranquilidad, pero también de cautela. Hay algo que no acaba de funcionar y lo hemos vuelto a ver la semana pasada, con unas sesiones iniciales, el lunes y el martes, muy frías, pese al acuerdo in extremis del FMI y de la Comisión Europea sobre Grecia. Y el miércoles también el tono de las Bolsas empezó siendo frío hasta que, ya por la tarde europea, unas optimistas declaraciones de Obama sobre el "fiscal cliff" dispararon al alza las Bolsas ese día y el siguiente, para volver de nuevo la cautela el viernes, en la jornada de cierre semanal.
En definitiva, un escenario de calma pero no de entusiasmo, que lleva a un fin de año previsiblemente sin altibajos, pero carente de significado en términos de tendencia de fondo.
En esta primera semana de diciembre tenemos datos muy relevantes, como los ISM americanos de manufacturas (lunes) y de servicios (miércoles) y, sobre todo, el informe de empleo de noviembre de la economía norteamericana, que se publicará el viernes. Esos datos pueden tener impacto, pero, resuelto provisionalmente el tema de Grecia, lo que de verdad moverá las Bolsas seguirá siendo el posible acuerdo entre republicanos y demócratas sobre el "fiscal cliff". Más allá de las interesadas declaraciones de unos y otros, lo normal es que si hay acuerdo, que lo habrá, se alcance "in extremis" y tras tensar mucho la cuerda. Es lo que impone la lógica partidista, y es algo parecido a lo que pasó en julio de 2011 con el acuerdo sobre el techo de deuda pública en EEUU ("debt ceiling"). Conviene recordar que en aquel momento, en verano de 2011, fue justo cuando se llegó al acuerdo cuando se abrió la caja de los truenos en las Bolsas y en los bonos.
Mientras tanto, en la zona euro, Francia esta semana ha vuelto a mostrar que supone un riesgo a medio plazo, al amenazar a Mittal con expropiar sus fábricas. La zona euro está económicamente estancada y unos Gobiernos que no entienden lo que es la libre empresa difícilmente pueden promover un crecimiento basado en la empresa, por mucho que ayude el Banco Central.
En Japón hay elecciones a mediados de diciembre, en EEUU se espera más QE por parte de una Fed cuyo Presidente se ve respaldado por el resultado electoral del pasado 6 de noviembre, y en Europa seguirá el lento declive económico suavizado por los buenos oficios de Draghi. Pero todo esto a corto plazo no genera movimiento ni tendencia de fondo. El dinero se sigue refugiando en los bonos soberanos y ahora apuesta no solo por el bund, cuyo tipo de interés sigue por debajo del 1,5% sino también por los periféricos, sobre todo por los bonos italianos cuyo tipo a diez años está en el 4,5% y españoles cuyo tipo a diez años está en el 5,3%. Es la consecuencia de tener unos mercados financieros muy "asistidos" o, si se prefiere, "intervenidos".
No esperamos grandes movimientos en los mercados en diciembre, sino más bien una repetición de lo que ya hemos visto en noviembre. Habrá final feliz de las Bolsas en 2012 si hay final feliz en el fiscal cliff y luego, en el 2013, queda todo abierto.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
Decíamos en el anterior comentario que nuestra sensación es que iba a haber un cierto rebote de las Bolsas al alza y efectivamente ese rebote se ha producido, al calor de algunas buenas noticias. Buenas noticias como la menor tensión en la franja de Gaza, el buen dato del PMI de manufacturas en China, que se publicó el jueves, los aparentes avances en las conversaciones en EEUU sobre el "precipicio fiscal" entre demócratas y republicanos, la mejora del índice de confianza de los empresarios alemanes publicada el viernes por el instituto IFO, y el desbloqueo de las ayudas a Grecia para evitar, otra vez "in extremis", el impago de sus compromisos más inmediatos.
Estas buenas noticias unidas a unos volúmenes de negocio mínimos, en parte por la festividad americana de Acción de Gracias, han facilitado el deseo, a nuestro juicio bastante obvio, de intentar un cierre de año positivo en las Bolsas. Un cierre positivo dentro de la línea de pensamiento de los Bancos Centrales y de los "policy makers", que dan mucha importancia a la estabilidad de los mercados financieros como base principal del mantenimiento de la confianza y de la subsiguiente recuperación de la economía.
Tras subidas semanales superiores al 5% en el Eurostoxx 50, el Dax y el Cac, del entorno del 4% en el Ibex 35, el Nasdaq y el Nikkei y del entorno del 3,5% en el S&P y el Dow, los índices no solo han recuperado íntegramente las caídas de la semana anterior, sino que, además, han vuelto a niveles significativos, relevantes. El Dow cerró la semana por encima de los 13.000 puntos, el S&P de nuevo está por encima de los 1.400 puntos, el Dax se vuelve a acercar a los 7.500, el Cac supera los 3.500 y nuestro Ibex ya casi está en los 8.000.
La pregunta, tras una semana que para las Bolsas europeas ha sido la mejor del año, es doble. A corto plazo la duda es si va a haber o no rally de Navidad. A medio plazo, con la vista puesta en el 2013, la pregunta es si estamos empezando a ver la luz en las Bolsas, o, dicho de otra forma, si empieza ya un ciclo alcista de largo plazo, una vez que presuntamente se ha tocado suelo.
En cuanto a la primera cuestión (rally de Navidad) el "momentum" parece adecuado y las buenas ventas del "black friday" americano, que es considerado como un indicador de sentimiento del consumidor americano, ayudan aún más a crear un buen clima inversor de cara a fin de año. La opinión general es que tendremos subida de Navidad en las Bolsas. Y la verdad es que en unas Bolsas con poco volumen y apoyadas por unos Bancos Centrales deseosos de vender buenas noticias, no parece haber obstáculos para que suba la Bolsa. No obstante, si las conversaciones entre los dos grandes partidos americanos sobre el "fiscal cliff" se complican no habrá rally de fin de año, y en todo caso, en nuestra opinión, la subida de la semana pasada ha sido demasiado brusca y en cierto modo se ha comido ya una buena parte de las subidas que esperábamos para diciembre.
En cuanto a la segunda cuestión, volvemos a nuestra veja idea: hay que mirar a la economía real. Solo se iniciará un ciclo alcista en las Bolsas cuando los agentes económicos recuperen la confianza y empiecen a invertir y a movilizar la enorme cantidad de liquidez que hoy sigue refugiada en activos "sin riesgo" en lugar de ser invertida en los procesos productivos. Pese a los esfuerzos de los Bancos Centrales por lanzar un ciclo de expectativas positivas basado en las sucesivas rondas de relajación monetaria, la realidad es que el gran dinero sigue cauteloso, muy cauteloso. Un motivo esencial de esa cautela es que no ha habido aún la suficiente " purga" en los balances del sistema financiero, y no ha habido aún la suficiente reforma en el sector público, ni en los excesos del llamado modelo de bienestar. Un modelo de bienestar financiado con deuda y que sigue generando día a día más deuda acumulada.
En nuestra opinión hacer limpieza a fondo y corregir de verdad los desbalances, así como reducir de verdad de forma estructural el gasto público, es una condición necesaria para pensar en un ciclo alcista de largo recorrido en las Bolsas. Por ello, el rally de Navidad, si se produce, como parece que se va a producir, lo enmarcaríamos, en principio, en esos movimientos en rangos amplios que las Bolsas vienen desarrollando y previsiblemente van a seguir desarrollando en los próximos años.
Esta opinión se apoya también en el deterioro que estamos viendo en la deuda soberana, lo cual tiene repercusión en los balances bancarios. Moody's ha quitado la semana pasada la "triple A" al Tesoro francés y Standard&Poors ha advertido sobre el deterioro de la calidad de los balances de los Bancos españoles, algo que podríamos extender a casi toda la banca europea, dadas las interconexiones entre balances bancarios y deuda soberana.
En definitiva, hace falta seguir con lo que en nuestro anterior comentario llamábamos la fase de "realismo", es decir, el proceso de limpieza, y hace falta acelerar ese proceso para que la economía de la euro zona despegue. Hace falta más "destrucción creativa", en términos de Schumpeter, para que luego el mercado pueda actuar y generar crecimiento. Los PMI de noviembre, que se han publicado la semana pasada demuestran que la zona euro está parada, y a nuestro juicio es en la zona euro donde más falta hace el saneamiento a fondo de los sistemas bancarios y la reducción estructural de los niveles de gasto público para liberar fondos hacia la economía productiva. El fracaso de la cumbre europea sobre el presupuesto del pasado viernes nos recuerda la enorme complejidad e ineficiencia de los procesos de toma de decisión en Europa.
En cuanto a los indicadores técnicos, el futuro del S&P ha dado un giro espectacular en tan solo una semana, al pasar de casi romper a la baja el importante nivel de los 1.340 puntos el pasado viernes 16, a romper al alza la media de doscientas sesiones, tal y como lo hizo violentamente el pasado viernes 23 al cerrar de nuevo por encima de los 1.400 puntos. El único obstáculo para dar relevancia a estos movimientos es el escasísimo volumen con el que se han producido.
La pregunta es ¿se van a romper los máximos anuales? Nadie lo sabe, y más que de los datos que se publiquen (esta semana tenemos el Libro Beige, el dato definitivo de PIB americano del tercer trimestre, el índice Case Shiller, etc...) va a depender de las conversaciones sobre el "precipicio fiscal" en EEUU y de la astucia de los políticos europeos para seguir prorrogando sine die los problemas, pero preferimos trabajar sobre la idea de un fin de año tranquilo, sin grandes movimientos ni al alza ni a la baja. Un fin de año en el que las Bolsas están muy "apoyadas" para mantener niveles, pero sin que el gran dinero haga todavía acto de presencia. Se puede seguir trabajando con opciones como fórmula más adecuada en un entorno de baja volatilidad.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
Tras una semana de recortes generalizados las Bolsas vuelven a situarse en los niveles de julio, previos a los extraordinarios apoyos que los Bancos Centrales dieron a los mercados financieros a partir de agosto. El S&P ha bajado un 1,5% en la semana, el Dax un 3%, el Eurostoxx un 2,1% y nuestro Ibex un 0,6%. Solo el Nikkei se ha salvado de las caídas, con una subida del 3% en la semana.
Las causas de estas caídas han estado en la confirmación de que la zona euro está en recesión, con la nueva caída de su PIB en el tercer trimestre, en los desacuerdos sobre Grecia del FMI y la Comisión Europea, en la inestabilidad política en Oriente Medio, que amenaza con ir a más, y en los malos datos publicados de la economía norteamericana, en parte atribuidos a los efectos del huracán Sandy. Pero más allá de estas causas concretas, en nuestra opinión, y como ya decíamos la semana pasada, al haber llegado casi a su agotamiento lo que podríamos llamar la fase "monetaria" de tratamiento de la crisis, estamos entrando en una fase nueva que implica reformas y ajustes sustantivos, por lo que, lejos del discurso de los brotes verdes, lo que debemos es pensar en un periodo de "realismo" en la economía y en las Bolsas.
Es verdad que esa fase de vuelta a la realidad va a convivir con las inyecciones (QE) de los Bancos Centrales, que desde luego ayudan a suavizar los ajustes, pero lo que no podemos ni debemos es pensar en el inicio automático de un "círculo virtuoso" derivado de las inyecciones de liquidez. Hay que pasar por la necesaria catarsis antes de llegar al círculo virtuoso.
Si traducimos todo lo anterior a las Bolsas nuestra visión sería que las subidas de agosto, septiembre y octubre, provocadas esencialmente por los discursos y las medidas de Draghi y Bernanke, se han agotado, y entramos en una recta final del año que contará con apoyo para no terminar mal un año que hasta ahora no ha sido malo, pero en la que a los índices les va a faltar la fuerza necesaria para subir. En este sentido la sesión del pasado viernes fue tan sintomática como lo había sido, hace dos semanas, la del viernes 2 de noviembre. El S&P hizo un amago de perder la cota de los 1.350 puntos, deslizándose en la primera parte de la sesión hacia los 1.340 puntos, pero en seguida salió en apoyo el dinero y el cierre de la sesión tuvo lugar en máximos del día, ligeramente por encima de los 1.360 puntos.
Lo que vemos, por tanto, es un soporte, un "suelo", que esencialmente lo siguen dando los Bancos Centrales. Ese soporte no va a impedir a medio plazo, entendiendo por tal la primera parte de 2013, que, si la economía empeora, como es previsible, veamos nuevas caídas de las Bolsas, pero por ahora parece que el deseo de estabilidad y de cerrar bien el año es grande. En este sentido hay que recordar, una vez más, que la medicina monetaria de los Bancos Centrales es muy efectiva para apoyar a los mercados financieros, y por eso se vuelve "adictiva", pero sin embargo tiene limitaciones muy claras a la hora de modificar de forma sustancial los grandes movimientos de ajuste de la economía real.
En un contexto de "intervención" de los mercados, las Bolsas americanas han vuelto a los niveles de fin de julio y las europeas, en general, a niveles de fin de agosto. El Nikkei, por su parte, se mantiene en un punto intermedio entre los máximos y los mínimos del último año. Si tuviésemos que apostar por algo en el medio plazo, lo haríamos más bien por nuevos recortes, pero hace tiempo que estamos ante mercados muy "intervenidos" y pensamos que, en el corto plazo, ahora toca sostener niveles. Que se consiga o no es otra cosa, pero creemos que el esfuerzo va a ir en esa dirección, y a corto no hay que luchar contra los Bancos Centrales (don´t fight the Fed).
Terminada la temporada de publicación de resultados empresariales (solo quedan por publicar cifras Hewlett Packard y alguna otra compañía en EEUU) y sin apenas datos económicos relevantes a la vista, la fiesta americana del jueves (Thanksgiving) y la media jornada del viernes hacen especialmente corta esta semana a nivel bursátil. El viernes se inicia la temporada de ventas navideñas (black friday) cuyos datos siempre mueven al mercado.
A nivel técnico el futuro del S&P no solo ha roto a la baja el nivel de los 1.400 puntos, sino que ha roto también a la baja la media de doscientas sesiones y vuelve a estar en los niveles de fin de julio, antes de que Draghi y Bernanke irrumpiesen en las Bolsas con sus promesas de estímulo monetario ilimitado. Esto podría tener fuertes implicaciones bajistas, por lo que una postura prudente sería, simplemente, seguir fuera del mercado. Pero, como antes decíamos, hay factores de "intervención" a corto, que pueden impedir el ajuste natural de los mercados, y nuestra sensación, aun a riesgo de equivocarnos, es que podemos ver un cierto rebote de aquí a fin de año, o al menos un escenario lateral, con el S&P moviéndose durante algunas semanas en la banda de 1.340 a 1.400 puntos.
En este sentido cabe esperar que tanto los desarrollos del Ecofin del martes 20 en torno a Grecia como el discurso Bernanke también el martes en el Economic Club of New York vayan en la línea de dar soporte a los mercados y de buscar mensajes positivos. Si esos mensajes calan, y si las ventas del "black friday" no decepcionan, veremos rebote. Solo si hubiese sorpresas realmente negativas cabe esperar una corrección más fuerte a corto plazo.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
Tal y como apuntábamos en nuestro anterior comentario, los sorprendentes movimientos que se produjeron el viernes 2 de noviembre en las Bolsas americanas, en las divisas y en las materias primas, no eran sino un anticipo de turbulencias mayores, turbulencias que se han desatado en las Bolsas precisamente a partir del miércoles, tras la esperada victoria electoral de Obama.
Aunque se ha querido atribuir el giro bajista de las Bolsas a partir de medida sesión del miércoles a las palabras de Draghi anunciando que Alemania también empieza a padecer en sus propias carnes el deterioro económico de la zona euro, lo cierto es que la corrección de las Bolsas responde a causas más amplias. La referencia de Draghi a Alemania no explicaría las caídas generalizadas de las Bolsas asiáticas y americanas, ni explicaría que el mismo miércoles todos los grandes Bancos americanos, tanto comerciales como de inversión, sufriesen caídas del 5% o superiores en un solo día.
A nuestro juicio la corrección iniciada el miércoles, y que ha tenido como consecuencia caídas semanales en todas las grandes Bolsas (S&P -2,4%, Nikkei -3,2%, Shanghai -2,3%, Dax -2,7%, Ibex 35 -4,2%) tiene mucho que ver con circunstancias que ya estaban ahí hace varias semanas, pero que han esperado al desenlace de las elecciones presidenciales americanas para pasar a primer plano.
La primera de esas circunstancias es la debilidad de fondo de la economía a nivel global. El proceso de desapalancamiento a cámara lenta en el que está y va a seguir estando inmersa la economía global en los próximos años pone techo a las subidas de las Bolsas. Datos aislados, como la sorprendentemente subida de la producción industrial china en octubre, no son suficientes para evitar la sensación de debilidad. La victoria de Obama supone, en este sentido, una continuidad en las políticas económicas de los últimos años, y supone, en definitiva, más QE3, más estímulo fiscal y más modelo "a la japonesa".
La segunda circunstancia es la situación de la euro zona, con España y Grecia como puntos calientes. Si Draghi fue quien generó el pasado verano grandes expectativas al anunciar una ilimitada intervención del BCE para salvar al euro, ahora ha sido también Draghi el encargado de enfriar los ánimos. Primero el miércoles, cuando en unas jornadas en Alemania dijo que la economía germana empieza a sentir en sus propias carnes el peso de la crisis de la euro zona. Después el jueves, en la rueda de prensa tras la reunión del BCE, cuando, a preguntas de los periodistas, recalcó una y otra vez que el BCE va a ser exigente con la condicionalidad macroeconómica y que las ayudas del BCE tienen carácter temporal e instrumental, reiterando que son los Gobiernos quienes deben tomar medidas de fondo.
La tercera circunstancia que ha aflorado tras las elecciones norteamericanas es la delicada situación de las cuentas públicas de Estados Unidos, es decir el llamado precipicio fiscal ("fiscal cliff"). Mas allá de la capacidad de los dos grandes partidos para ponerse de acuerdo y evitar la brusca caída del PIB que según algunos tendría lugar si se cortan en 2013 los programas de gasto público a la vez que finalizan importantes deducciones impositivas, lo que realmente subyace tras el problema del "precipicio fiscal" es que Norteamérica debe recortar de forma seria sus compromisos de gasto público. Un ajuste estructural y no solo cosmético.
Son tres circunstancias que, unidas a otras como la desaceleración china, van a seguir pesando en las Bolsas a lo largo de los próximos meses.
Nuestra lectura es que estamos entrando en una fase nueva dentro del tratamiento de la crisis, una fase de ajustes de fondo y reformas sustantivas, de saneamiento, de limpieza, necesaria para poder abordar en el futuro un crecimiento sostenible. Esta por ver como todo esto va a afectar a las Bolsas, pero desde luego parecen muy prematuros los mensajes de próximos brotes verdes o de inminente inicio de un mercado alcista sostenido en las Bolsas. Esos mensajes no son compartidos, al parecer, por los inversores, que siguen cautelosos. La clave de verdad es que el dinero real, el dinero privado, el dinero que se la juega y que por tanto debe moverse en base a sus propias previsiones, instintos y temores, recupere la confianza. Mientras ese dinero siga sin entrar, y la economía se sostenga a golpe de sucesivas inyecciones (QE) de los Bancos Centrales, no habrá salida en firme.
Hay una tesis según la cual las inyecciones de los Bancos Centrales unidas a unos tipos de interés muy bajos, conseguirán que el dinero se movilice, animando a tomar riesgos, e iniciando un círculo "virtuoso" que se autoalimentará y conseguirá poner fin a la crisis. Es muy dudoso que las cosas vayan a funcionar así. Más bien, el dinero privado desconfía incluso más al ver que las sucesivas inyecciones de los Bancos Centrales permiten a los Gobiernos diferir "sine die" las reformas.
Es pronto aún para decirlo, pero tal vez lo que nos estén diciendo las Bolsas es que hay que abandonar el enfoque "monetarista" de respuesta a la crisis y abordar un plan de enfoque de transformación muy estructural. Hoy por hoy todo se fía a la actuación de los Bancos Centrales, cuya medicina se ha vuelto "adictiva" para los mercados y para los Gobiernos, pese a ser cada vez menos efectiva para la economía real.
La sensación general es de "impasse", de falta de expectativas, y lo que realmente movería a las Bolsas sería un plan claro sobre temas de fondo, dentro del cual pueda situarse un acuerdo sobre el "precipicio fiscal" en Estados Unidos o un avance serio sobre el tratamiento de los problemas de los países periféricos en la zona euro. No se esperan estos avances, ni hay un guión claro para salir de la crisis, y como se esta viendo incluso la articulación de un modelo de asistencia financiera a la economía española se dilata "sine die" en el tiempo. Este "impasse" tiene un precio, y ese precio es el deterioro de la economía real, que es la única que importa, pero a la vez la gran olvidada en los ámbitos de decisión políticos.
En la segunda semana completa de noviembre, y ya casi terminada la temporada de resultados, publican sus cifras trimestrales algunas empresas relevantes como Cisco, Wal Mart, E.On, Intesa y varias constructoras importantes en España. Hay también datos económicos a seguir, como la encuesta manufacturera de Nueva York, el índice de la Fed de Filadelfia, las ventas minoristas de octubre en EEUU, las encuestas ZEW en Alemania, o la publicación de las actas de la Fed. En la zona euro el Ecofin deberá tratar de nuevo los temas de Grecia y España, sin que se esperen novedades sustanciales en ninguno de ellos.
Al finalizar la semana pasada los principales índices quedaron en niveles bastante críticos, cuya ruptura a la baja daría lugar a otra pata bajista. Lo mismo sucede con el euro/dólar. En concreto, la ruptura a la baja del futuro del S&P al perder los 1.400 puntos ha dejado al principal indicador global en los alrededores de la media de las doscientas últimas sesiones. Hay que ver si esos niveles se rompen a la baja o si hay rebote, lo cual en gran medida dependerá de lo que pase en el Ecofin y de los mensajes que lleguen de EEUU sobre el acuerdo o desacuerdo entre los dos partidos para evitar el precipicio fiscal. Aunque es posible que veamos un rebote en estos niveles, mantenemos la posición de prudencia y seguimos trabajando básicamente con opciones de forma muy defensiva, ante los numerosos elementos de incertidumbre que hay en este final de año.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
Los sorprendentes movimientos que se produjeron el viernes en las Bolsas americanas, en las divisas y en las materias primas, tras la publicación del informe de empleo americano de octubre, han puesto una sombra de duda sobre la tranquilidad que había dominado los mercados a lo largo de la pasada semana, y, en general, a lo largo de los tres últimos meses.
Es verdad que la mayor parte de los índices cerraron la semana en positivo (Eurostoxx 50 + 2%, Dax +1,8%, Nikkei +1,3%, Ibex 35 y Shanghai Composite +2,5%) pero las tres Bolsas americanas cerraron la semana en tablas o ligeramente en negativo, debido a la flexión a la baja de la sesión del viernes.
La súbita caída del S&P, del Dow Jones y del Nasdaq se produjo a partir de media sesión, sin razón aparente, más allá de la publicación de un dato de empleo más positivo que negativo, pero tampoco muy alejado de las expectativas, y fue acompañada por descensos significativos de las principales materias primas y por caídas igualmente pronunciadas del euro. El oro y el petróleo perdieron más del 2% en la sesión.
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Es difícil interpretar estos movimientos de última hora del viernes, y saber si responden o no a algo más profundo que la simple cautela de cerrar posiciones de riesgo ante una semana en la que tendremos dos citas políticas tan relevantes como lo son las elecciones americanas del martes 6 y la renovación del liderazgo político en China el jueves 8. Estas dos citas van a marcar la agenda de la semana y sus repercusiones van mucho más allá, evidentemente, de Estados Unidos y de China. Tal vez los inversores decidiesen el viernes a última hora evitar una exposición excesiva a estos eventos. Hay otras posibles interpretaciones. Una es que los inversores anticipan que la súbita fortaleza de la economía norteamericana que muestra el informe de empleo puede hacer más difícil a la FED poner en marcha la nueva ronda de inyecciones de dinero (QE3). Otra sería que los inversores temen, ante una posible victoria de Obama, que no sea fácil llegar a un acuerdo sobre la deuda y que por tanto el llamado “precipicio fiscal” se haga realidad, poniendo fin a los estímulos fiscales y a los beneficios impositivos de la era Bush.
Sea como fuere, nuestra idea central es que una vez agotado el extraordinario impulso que dieron a las Bolsas y a los activos de riesgo en septiembre los Bancos Centrales, estamos entrando de nuevo en una fase de mayor prudencia por parte de los inversores. Lo cual favorecerá a los activos más conservadores como los bonos de alta calidad, y también a activos refugio como el dólar. Este contexto en cierto modo debería favorecer también al oro, pero sin embargo el viernes vimos una fuerte caída del oro, que ya venía corrigiendo a desde principios de octubre.
Tras las contundentes manifestaciones de Bernanke y de Draghi es difícil para los inversores ponerse en contra de los Bancos Centrales (don´t fight the Fed) pero se empieza a percibir que también los Bancos Centrales tienen limitaciones a la hora de actuar.
Un ejemplo de esas limitaciones es la zona euro. El BCE propuso el 6 de septiembre pasado, hace dos meses, un novedoso plan de ayuda a las economías periféricas, el llamado OMT. Ese audaz plan, recibido con gran euforia por los inversores, está encontrando muchos problemas para ser puesto en práctica. Con o sin razón el Gobierno español no desea pedir el rescate, y esa posición parece encontrar respaldo en Alemania. Mientras tanto el problema griego sigue ahí, dos años y medio después del primer rescate. Hace ahora un año Papandreu provocaba un terremoto con su “amenaza” de referéndum. Un año después no se sabe el Parlamento griego aprobará o no el enésimo paquete de nuevas medidas de austeridad y la coalición de gobierno hace aguas.
Son problemas políticos que el BCE no puede resolver, igual que la FED no puede resolver los problemas que derivan del llamado “precipicio fiscal”, problemas que saltarán a primer plano tras las elecciones del martes. Por eso algunos piensan que la medicina practicada por los Bancos Centrales puede convertirse en nociva, al retrasar los necesarios ajustes y al permitir a los responsables políticos dilatar “sine die” decisiones muy importantes para la economía real, que es la gran olvidada.
En la zona euro vemos el desempleo en máximos históricos a fin de septiembre, con once millones y medio de parados, un 11,6% de la fuerza laboral, siendo la tasa de paro entre los jóvenes el 23,3%. Los PMI de la eurozona han marcado quince meses consecutivos de contracción. En EEUU, pese a la mejora en los indicadores de confianza del consumidor, y pese a trece trimestres seguidos de crecimiento del PIB, hay casi doce millones y medio de personas en paro. Los resultados de una gran empresa cíclica como es Arcelor han mostrado la semana pasada la preocupante debilidad de la demanda global. Esa es la realidad de una economía real que sigue sin arrancar tras varias oleadas de estímulos de los Bancos Centrales.
Entramos en una semana en la que todavía quedan algunas presentaciones de resultados importantes como los de Berkshire Hathaway, BMW, Telefónica, Siemens, Societe Generale o Repsol, entre otros, y en la que también hay datos económicos interesantes como el ISM de servicios de la economía norteamericana del lunes, o el PMI de servicios de China, también el lunes. Pero la atención seguirá centrada en las elecciones americanas y en la evolución de los problemas de la zona euro, una zona a la que según las, a nuestro juicio acertadas, declaraciones de la canciller Merkel le quedarían aun cinco años más de digestión de la crisis, y en la que, de forma más inmediata, vuelve a acuciar el tema de Grecia, cuya Bolsa ha caído fuertemente la última semana, y cuya economía real se cae día a día, no dando margen para, como al parecer se decidió el pasado agosto, esperar un año más para tomar decisiones.
La gran pregunta es si los Bancos Centrales han conseguido o no hacer realidad su gran sueño de unas Bolsas y unos mercados de activos sin sobresaltos, tranquilos, con movimientos suaves. A lo largo de este verano la sensación es que sí lo estaban consiguiendo, pero la clave está no en que los mercados aguanten, sino en que la economía real aguante, y es ahí donde van a mirar los inversores para continuar tranquilos hasta fin de año o, por el contrario, para iniciar una nueva fase de turbulencias incluso antes de que finalice el ejercicio.
A la vista de los extraños movimientos de la sesión de cierre del pasado viernes, y ante el hecho de que el futuro del S&P se ha vuelto a situar muy cerca de los 1.400 puntos, amenazando romperlos a la baja, preferimos esperar a confirmar si esa ruptura bajista se produce o no para tomar decisiones de fondo, trabajando mientras tanto con opciones. Los anormalmente bajos niveles de la volatilidad, medida por los futuros del Vix, nos reafirman en esa posición.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
Pese a algunos buenos datos económicos, las Bolsas no han podido cerrar en positivo la última semana completa de octubre. El S&P ha caído un 1,5% en la semana, el Dow Jones un 1,7%, el Dax y el Cac un 2%, el Eurostoxx 50 un 1,8%, el Shanghai Composite casi un 3%, y el Nikkei un 0,7%. La idea que expresábamos en nuestro último comentario de un agotamiento del impulso que los Bancos Centrales dieron a las Bolsas en septiembre, y de un cierre de octubre en niveles más bajos que los de mediados de mes, parece confirmarse a medida que se acerca el final de un mes siempre temido en Bolsa como es octubre.
Los pobres resultados empresariales del tercer trimestre, con algunos grandes nombres como Google, IBM, Microsoft, Apple o McDonalds, entre otros, pinchando y dando malas previsiones (guidance) para los próximos meses, han contribuido al mal comportamiento de las Bolsas desde mediados de la semana anterior.
Pero las caídas son controladas, suaves, ordenadas. No son caóticas ni responden a movimientos de pánico sino que responden a un análisis sosegado de la situación. Una situación en la que, cinco años después de que todo empezase, y cuatro años después de la quiebra de Lehman, seguimos dando vueltas a los mismos temas y a las mismas preguntas: la reducción de la deuda acumulada, el crecimiento económico futuro en un entorno de ajustes, las reformas del sector financiero, del modelo de bienestar y del sector publico, la refundación del euro. Esa es la agenda hoy, como lo era hace un año y probablemente lo será dentro de un año. Una agenda en la que los Bancos Centrales tratan de conseguir, por el momento con éxito, que el proceso de desapalancamiento sea controlado y no se vuelva caótico. Que la desaceleración no se transforme en Gran Recesión. Que no se rompa el euro.
Esta semana hemos visto algunos resultados de esa actuación de los Bancos Centrales. En Inglaterra el PIB del tercer trimestre creció el 1%, por encima de las previsiones, y en EE.UU. el PIB del tercer trimestre subió el 2%, también por encima de lo esperado. El sentimiento del consumidor americano en octubre, medido por la Universidad de Michigan, se ha situado en niveles máximos de los últimos cinco años, lo que explica que las ventas minoristas en Estados Unidos hayan arrojado muy buenas cifras en los últimos meses. Hay una corriente de buenas noticias en la economía norteamericana.
Sin embargo, las Bolsas recortan ligeramente porque, rota la magia creada en verano por los Bancos Centrales, los inversores se muestran cautelosos. Los beneficios empresariales están mostrando, como era inevitable, la huella de la desaceleración global en las cifras de las compañías, y en la zona euro se comprueba, una vez más que hablar es más fácil que hacer, aunque cuando se habla sea de forma tan contundente como lo hizo Draghi en julio y en septiembre.
Hay cosas que la crisis va dejando claras, para quien las quiera ver. Una de ellas es que a quien hace bien su trabajo le va mejor que a quien no lo hace o lo hace mal. La semana pasada citábamos el ejemplo de Irlanda, que está saliendo, y también vemos en las empresas cotizadas que los resultados y la evolución bursátil reflejan las bondades o las debilidades de la gestión de cada empresa. Reducir deuda, recortar gastos improductivos y reformar lo que funciona mal es la receta que lleva a unos a estar por delante de otros y ésta es la única obsesión que deberíamos tener en España, en lugar de estar obsesionados con el rescate virtual.
A nivel global, vemos cierto cansancio en las Bolsas, tras las subidas de septiembre y de la primera parte de octubre. El futuro del S&P cerró el pasado viernes en 1.407 puntos, rompiendo así a la baja el nivel de los 1.420 puntos, que para los analistas técnicos es un soporte relevante, y tras haber perdido en algunos momentos de la sesión del jueves los 1.400 puntos. Son muestras de debilidad del principal indicador bursátil global en una semana en la que, sin embargo, hubo buenas noticias económicas, como hemos visto. Particularmente el viernes, cuando tras un buen dato de crecimiento del PIB americano y un magnífico dato de sentimiento del consumidor de la Universidad de Michigan, las Bolsas americanas no pudieron subir en la sesión.
Abordamos el final de octubre con la sensación de que los inversores no encuentran motivos claros para apostar de forma decidida al alza, aunque muchos siguen pensando que habrá un rally de fin de año. Esta semana vamos a tener un dato clave en el informe de empleo americano de octubre, que se publica el viernes, y que es el último dato de empleo antes de las elecciones presidenciales del martes 6 de noviembre. También será importante el índice Case Shiller sobre el mercado inmobiliario, ya que uno de los argumentos más poderosos de los alcistas es que el sector inmobiliario norteamericano ha tocado ya suelo, opinión no compartida por algunos economistas como el propio Robert Shiller, que piensa que queda una oleada última de recortes de precio. Y, finalmente, otro dato a seguir es el ISM de manufacturas, que conoceremos el jueves, así como la confianza del consumidor del Conference Board, que se publicará el martes.
Tenemos también muchísimos anuncios de resultados empresariales, entre otros Exxon, Total, BBVA, Deutsche Bank o UBS.
Tras las elecciones presidenciales americanas del martes 6, se abrirá de pleno el debate sobre el llamado "precipicio fiscal" (fiscal cliff) que se refiere a los recortes de gastos y subidas de impuestos automáticos si los dos grandes partidos americanos, republicanos y demócratas, no llegan a un acuerdo, y además está el posible cambio en la FED si gana Romney.
En definitiva, un escenario que nos sigue moviendo a ser muy selectivos y muy cautos en nuestras políticas de inversión apostando más bien por escenarios laterales o ligeramente bajistas.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
Al final hemos tenido una semana de ida y vuelta en las Bolsas, si bien algunos índices, como el Nikkei (+5,5%) el Ibex 35 y el Cac (+3,4%) o el Dax (+2%) han logrado superar la semana con subidas notables, mientras otros, como el S&P o el Dow se conformaban con subidas simbólicas, o incluso arrojaban pérdidas semanales, como es el caso del tecnológico Nasdaq.
La semana estuvo animada, en sus primeras sesiones, por la expectativa de un inminente rescate español, lo que permitió a nuestro Tesoro colocar muy bien sus dos subastas de Letras y bonos, y por algunos buenos resultados empresariales, como los de Goldman Sachs, Coca Cola, Johnson&Johnson o Citigroup. También ayudaron algunas cifras económicas positivas, como el buen dato de ventas minoristas en EEUU publicado el lunes pasado. Pero a partir del jueves pesaron en contra los resultados negativos de empresas como Microsoft, IBM, McDonald´s o Google, las cifras de China que evidencian la desaceleración de su economía (+7,4% crecimiento del tercer trimestre) y, sobre todo, el espectáculo que ya preveíamos en nuestro anterior comentario de una Europa desunida y sin liderazgo, que convirtió la cumbre del jueves y viernes pasados en un nuevo fracaso.
Estos elementos negativos eran relativamente previsibles y por ello choca la alegre euforia de las Bolsas en la sesión del martes, cuando a partir de media mañana las cotizaciones se dispararon al alza por los rumores de que España iba a pedir el rescate "virtual" y por las declaraciones de algunos políticos alemanes de que Alemania estaba de acuerdo. El Ibex subió el 3,5% ese día, pese al downgrade masivo de los Bancos españoles por Standard&Poors.
Una euforia que se desmoronó el jueves de manera incipiente y el viernes de manera ya abierta. El punto de inflexión fue la accidentada publicación el jueves, poco antes del cierre del mercado americano, de los resultados de Google, resultados a los que siguieron otros también negativos el viernes, pero la nota peor la pusieron los líderes europeos con sus profundas disensiones.
Los resultados empresariales y el rescate español son, sin duda, los dos temas que preocupan a los inversores a corto plazo, y sobre ambos vamos a tener noticias en la última semana de octubre, pero más allá de las novedades que pueda haber, conviene hacer una reflexión de fondo.
En lo que a resultados se refiere es normal que la desaceleración del crecimiento económico que ha puesto de manifiesto el reciente informe del FMI deje su huella en los beneficios de las compañías. Las mejor gestionadas sabrán capear el temporal y sobrevivir, y las otras tenderán a desaparecer, pero no cabe esperar un motor alcista fuerte en los beneficios empresariales.
En cuanto al rescate, aun dejando aparte las complicaciones propias de la endiablada política europea y suponiendo que ya en breve España haga la solicitud de una línea cautelar, se firme el memorando de condiciones y el BCE empiece a comprar bonos, es un tanto ingenuo pensar que eso va a conducir a una inmediata reducción de nuestra prima de riesgo a 200 puntos y a una desaparición milagrosa de nuestros problemas de fondo. Los problemas de fondo que hoy tenemos seguirán ahí al día siguiente del rescate, aunque baje nuestro coste de financiación, y, si no nos aplicamos en resolverlos, la prima de riesgo volverá a subir. Es decir, el rescate virtual no va a evitar que se hagan los fortísimos y dolorosos ajustes que la economía española ha de hacer, porque el rescate es un instrumento y no un fin en sí mismo, como ya se está viendo en el rescate bancario.
Dicho de otra forma, es fundamental la gestión que se haga de los recursos que nos proporcione el rescate. Entre los países ya rescatados tenemos a Irlanda, que ha hecho sus deberes, con la prima de riesgo en menos de 300 puntos y su bono a diez años a un tipo del 4,5%, menor que el de los bonos italiano o español, países no rescatados. Sin embargo los bonos portugueses están en el 7.5% y los griegos en el 16.5%. Es decir, el rescate no es lo relevante, lo relevante es arreglar los problemas haciendo los ajustes y reformas necesarios.
Además de estas consideraciones, y desde una perspectiva más general, el problema es que no parece posible avanzar en la salida de la crisis sin que haya un saneamiento mayor de la deuda, tanto la pública como la privada. Dicho de otra forma, los tenedores de bonos deben asumir su parte de las pérdidas y si esto no ocurre parece difícil encontrar un camino rápido y sostenible hacia el crecimiento. Mientras no se aborde de forma más radical la reestructuración amplia de la deuda pública y privada, estaremos en un proceso de saneamiento a cámara lenta, que es todo menos claro, y que seguirá generando turbulencias recurrentes, con riesgos permanentes de descontrol.
Esta es la realidad mixta que se ha visto la semana pasada. Los resultados empresariales son mixtos, unos buenos y otros malos. La economía se desacelera, pero no se desploma. La zona euro no avanza, pero tampoco se rompe.
Al iniciarse la última semana de octubre estamos en el S&P casi igual que hace siete días, tras un viaje de ida hacia los máximos anuales y vuelta hacia los soportes. El nivel técnico el futuro del S&P después de haber llegado en la semana a 1.460 volvió, al cierre del viernes casi a la posición de partida, en 1.423 puntos, de nuevo cercana a la importante resistencia de 1.420 puntos.
Seguimos pensando que lo normal es que octubre termine algo por debajo de los niveles actuales.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
Los experimentos de los Bancos Centrales, necesarios pero forzosamente parciales, han vuelto a chocar esta semana con las realidades de una economía global sometida a un proceso de desapalancamiento que, de no ser precisamente por al intervención de los Bancos Centrales, hace tiempo que habría conducido a una Gran Depresión.
Las advertencias y previsiones del FMI, en su reunión de Tokio, han irrumpido bruscamente en el entorno excesivamente plácido del que venían disfrutando los mercados financieros, al prever una desaceleración global del crecimiento y al anunciar la necesidad de seguir saneando los balances bancarios.
En lo que a la banca se refiere, el FMI prevé que la banca europea deba reducir balance en 3,4 billones de euros adicionales, con la consecuencia contractiva que todos podemos imaginar. En relación con el crecimiento las palabras del FMI han sido especialmente duras, cuando advirtió el pasado martes de serios riesgos de desaceleración global ("risks for a serious global slowdown are alarmingly high"), una frase demoledora para un mundo ansioso de ver alguna luz tras años de crisis.
En concreto el FMI rebaja la previsiónde crecimiento global a 3,3% para este año y a 3,6% para el año 2013, con la economía norteamericana estancada en un crecimiento débil del 2,2% y 2,1% respectivamente y la zona euro decreciendo un 0,4% este año y creciendo un raquítico 0,2% el año próximo. Para Japón el FMI prevé un crecimiento del 2,2% en parte por el efecto del tsunami del pasado año, y del 1,2% el que viene.
La consecuencia de esta ducha fría del FMI ha sido la peor semana de las Bolsas en los últimos cuatro meses, y ello a pesar de que el pasado viernes el indicador de la Universidad de Michigan arrojaba el dato de confianza del consumidor más alto en los últimos cinco años. Las caídas han sido generalizadas, con nuestro Ibex 35 como peor índice del mundo con un retroceso semanal del 3,8%, seguido por el Nikkei (-3.7%), el Eurostoxx 50 (-2,4%), el S&P y el Dax (-2,2%). Solo se han librado de las caídas algunas Bolsas como la de Shanghai o la brasileña.
Se ha confirmado así lo que decíamos en nuestro anterior comentario, a saber, que el impulso que habían dado a las Bolsas los Bancos Centrales esta agotado, y que, como decíamos hace siete días, o hay sorpresas muy positivas en los resultados o no hay fuerza para seguir subiendo.
Ni siquiera el buen dato del jueves de peticiones de desempleo semanal, al que siguieron el viernes unos buenos resultados de JP Morgan, con una subida de beneficios del 34%, y un gran dato de confianza del consumidor, en máximos de los últimos cinco años, que publico la Universidad de Michigan, fueron capaces de enderezar el rumbo de unas Bolsas decididamente faltas de ganas de subir.
Con unos inversores que ya son muy conscientes de los límites de los Bancos Centrales, la subida de las Bolsas esta penúltima semana de octubre, que es también semana de vencimiento de derivados, solo puede tener como motor o la cumbre europea del jueves y viernes o los numerosos e importantes resultados empresariales que se publicaran a lo largo de la semana.
De la cumbre europea no esperamos nada, al menos nada bueno, en una eurozona dividida y sin una hoja de ruta clara, cuyos líderes solo confían en que el BCE inyecte cada vez más dinero para ayudarles a ocultar sus propias carencias.
Los resultados empresariales son numerosos e importantes, con nombres como Citigroup, IBM, Johnson & Johnson, Bank of America, Goldman Sachs, Microsoft, Google o General Electric, entre otros. Es posible que incluso con una economía estancada los resultados empresariales sean mejores de lo esperado, porque las empresas se han ido adaptando (familias y empresas no financieras son los dos agentes económicos que aumente han ido haciendo sus ajustes y sus deberes). Pero esos posibles buenos resultados ya están muy descontados en las cotizaciones tras las subidas de agosto y septiembre.
El futuro del S&P, tras haber chocado por segunda vez con los niveles de los 1.460 puntos, vuelven a acercarse a los 1.400 y el viernes cerró cerca de un nivel, los 1.420 puntos, considerado por muchos como de soporte, cuya ruptura a la baja implicaría, por tanto, altas posibilidades de una corrección mayor.
Si los líderes europeos siguen, como es altamente probable, con su política de dilación y confusión (el llamado "muddling through") lo normal es que octubre termine por debajo de los niveles actuales.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
Cuatro años después de la quiebra de Lehman y cinco años después de la irrupción en escena de las ya casi olvidadas "subprime", el mundo en general y la zona euro en particular tienen una hoja de ruta para tratar de salir de esta compleja crisis. Pero esa hoja de ruta tiene problemas. El primer problema es que es que no todos la aceptan, y esto es así, y este es el segundo problema, porque la ruta propuesta no es del todo agradable.
Los ingredientes "duros" de esa hoja de ruta consisten en eliminar el exceso de deuda acumulada, en reformar y capitalizar el sistema bancario y los mercados de capitales, en reformar y reducir la dimensión de un sector público hipertrofiado, y en revisar de forma profunda un modelo de bienestar adulterado por los abusos y fraudes a los que ha llevado su aplicación práctica.
Para endulzar y hacer posible ese traumático camino, los Bancos Centrales han mostrado con hechos su compromiso de inyectar grandes cantidades de liquidez al sistema, a través de operaciones sucesivas conocidas en el caso de la FED americana como quantitative easing (QE) y en el caso del BCE con diversos nombres (SMP, LTRO, OMT...). El compromiso de los Bancos Centrales ha adquirido un grado máximo en septiembre, al hablar el BCE de compras "ilimitadas" de bonos periféricos y la FED de inyecciones de liquidez hasta que el empleo mejore "sustancialmente".
Pero esa generosidad de los Bancos Centrales tiene un problema, y es que lo fácil es quedarse con la segunda parte de la hoja de ruta (que los Bancos Centrales inyecten liquidez) ignorando los elementos "duros" que son, precisamente, los más necesarios. El problema es que entonces la hoja de ruta no funciona.
Y este es, a nuestro modo de ver, el momento en el que nos encontramos al empezar este trimestre final de 2012.
Si miramos lo que ha sucedido en las Bolsas desde los mínimos de marzo de 2009, vemos que algunas han más que doblado. El S&P ha pasado de su mínimo en 666 puntos a su valor actual de 1.450 puntos y en la zona euro el Dax ha pasado de los 3.500 puntos a los más de 7.000 actuales. Es verdad que algunas Bolsas como nuestro Ibex 35 o el Shanghai Composite se han comportado peor, pero en general los mercados han dado grandes alegrías a quienes invirtieron en el mínimo.
La pregunta es: ¿ha mejorado en igual medida la economía? La respuesta es que la sombra de una deuda excesiva, y en algunos casos impagable, aun sigue ahí y que la actividad económica global no termina de coger velocidad de crucero, porque los agentes económicos no acaban de ver un horizonte despejado.
Así abordamos el último trimestre de 2012. Esta primera semana de octubre hemos visto como las Bolsas europeas han celebrado los buenos datos de la economía norteamericana más que las propias Bolsas americanas. El viernes fue un buen ejemplo. El buen dato de empleo americano en septiembre llevó a las plazas europeas a cerrar subiendo más de un punto y medio porcentual. Sin embargo en el caso de las plazas americanas solo el Dow Jones logró una subida simbólica de un 0,2% en la sesión, cerrando el S&P y el Nasdaq con ligeras caídas.
En el conjunto de la semana el Eurostoxx 50, el Cac y el Ibex subieron más de un 3%, la Bolsa italiana más de un 5% y el Dax un 2,5%, mientras el Nikkei se ha quedado plano y el Dow y el S&P solo han subido el 1,3% y el 1,5% respectivamente. No deja de ser curioso este comportamiento ya que los datos conocidos de la zona euro muestran una economía estancada.
Seguimos pensando que el impulso de los Bancos Centrales está ya prácticamente agotado y que por tanto los nuevos factores de alza habrán de venir de los resultados empresariales o de los buenos datos económicos. Esta semana empieza la publicación de resultados con las americanas Chevron, Alcoa (martes), Google, JP Morgan y Wells Fargo (viernes) dando sus cifras trimestrales. Habrá también noticias en la zona euro donde se reúnen los Ministros de Finanzas para preparar la cumbre del próximo 18 y 19 de octubre.
Salvo sorpresas en forma de una petición anticipada de rescate por parte de España, que no parece probable, o salvo beneficios empresariales que realmente sorprendan al alza, no vemos catalizadores que hagan subir a las Bolsas esta segunda semana de octubre más allá de los niveles actuales, que en el caso de las plazas americanas, son niveles máximos de los últimos cuatro años.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
La debilidad de las Bolsas en la última semana del trimestre, con caídas del 6,3% en el Ibex 35, del 4,7% en el Eurostoxx 50, del 5% en el Cac, del 3,2% en el Dax, del 2,6% en el Nikkei, y algo menores en las plazas americanas (-1% el Dow y -1,3% el S&P) ha puesto de manifiesto no solo el carácter forzado de los niveles de vencimiento trimestral de los futuros y opciones, sino, sobre todo, los límites de los Bancos Centrales en su estrategia de provocar una subida sostenible de los mercados financieros como catalizador de una muy deseada recuperación de la actividad económica. Lo que las Bolsas nos han dicho de nuevo esta semana es que de poco sirven las inyecciones monetarias si no hay además medidas económicas de fondo.
En un contexto demasiado amable, en el que muchos pensaban en subidas hasta fin de año y en el que algunos incluso se habían apresurado a anunciar el final de la crisis del euro, gracias a la atrevida estrategia desplegada por el BCE en su reunión del pasado 6 de septiembre, y también el inicio de un relanzamiento de la economía americana gracias a la nueva fórmula mágica de la FED al vincular la compra de bonos con la creación de empleo, los recortes de la semana pasada nos recuerdan que la verdadera prueba del algodón de las Bolsas es la economía real y no los experimentos monetarios.
Revisando lo que ha pasado estos últimos días nos encontramos, en primer lugar, con las dudas suscitadas en la zona euro sobre la futura unión bancaria y sobre las implicaciones últimas del rescate bancario español. La manifestación conjunta de los ministros de finanzas alemán, holandés y finlandés recordando que la capitalización directa de los Bancos por parte del futuro Mecanismo Europeo de Estabilidad no se producirá hasta que haya una supervisión bancaria a escala europea, es algo que ya estaba en el acuerdo del pasado junio y que por tanto no debe sorprender.
Esa manifestación se hace para poner en duda la aplicación retroactiva al caso español de ese mecanismo de capitalización directa bancaria, lo cual no es sino una muestra más de que el proceso por el que se ha optado en la zona euro para salir de la crisis está sometido permanentemente a interferencias y condicionantes políticos y por ello está lleno de riesgos e incertidumbres, que pueden llegar en algún momento a provocar la ruptura. Por eso lo hemos calificado en algunas ocasiones como un proceso "turbio" y hemos señalado que se trata, incluso en el caso de éxito final, de un proceso largo y complicado, con muchos avances y retrocesos en el camino y muchas amenazas de ruptura.
En lo que a la actuación de la FED se refiere, varias voces, entre ellas la del profesor de Harvard Martin Feldstein y las de algunos miembros de la propia Reserva Federal, han recordado estos días que la estrategia de la FED es muy arriesgada y puede además ser inútil. Haber lanzado la agresiva QE3 vinculada al empleo con el S&P por encima de los 1.400 puntos y en plena precampaña electoral es algo tan extraño que puede tener justamente un efecto contrario al deseado y generar aun mayor desconfianza en los agentes económicos y a las empresas, que son los que crean empleo. Sobre todo si los dos grandes partidos no se ponen de acuerdo para evitar el llamado "precipicio fiscal" que se producirá en enero de 2013 si se congelan las rebajas de los incentivos fiscales y a la vez se recorta de forma drástica el gasto público.
Consideraciones tan sencillas como las anteriores han bastado para empezar a desinflar el pequeño globo creado por las seductoras palabras de Draghi (whatever it takes) y de Bernanke (until the labour market improve substantially) y para situar esas palabras en la cruda realidad de una economía sujeta al complicadísimo proceso de un desapalancamiento inevitablemente muy contractivo, y sujeta además en la zona euro a un espectacular choque asimétrico entre economías muy diversas a las que, sin un armazón político sólido, se las unió bajo el paraguas de una moneda común.
Al empezar octubre, además de conocer las actas de la FED, vamos a ver datos relevantes sobre la marcha de la economía real. En Estados Unidos tenemos el ISM de manufacturas (lunes), el ISM de servicios (miércoles) y el informe de empleo en septiembre de la economía norteamericana, el viernes. En la zona euro y en China también se publican los PMI definitivos, pero los datos preliminares ya anunciados han adelantado ya cifras débiles, por tanto ya está descontado un mal escenario.
En la zona euro, desafortunadamente España va a seguir centrando todas las miradas, con la reestructuración bancaria y con las dudas sobre la solicitud o no de un rescate global de nuestra economía. Pero también Grecia, Italia y Francia pueden dar sorpresas negativas.
En principio, en el corto plazo y tras las fuertes caídas de la semana pasada, es posible que las Bolsas se mantengan en el inicio de octubre, ya que como decíamos muchos de los datos negativos que puedan venir están descontados y en la zona euro todos desean ganar tiempo, aplazar los problemas y dar la sensación de que hay una hoja de ruta fiable y de que todo está bajo control, sea o no verdad.
Más allá del cortísimo plazo, la lectura que debemos hacer tras esta última semana es, a nuestro juicio, que el impulso benéfico de los Bancos Centrales, que ha sido el que de verdad ha movido a los mercados este verano, se ha agotado, y por tanto en los próximos meses de nuevo los inversores se habrán de enfrentar con un panorama económico no muy estimulante, sabiendo ya que la QE3, la OMT y las demás estrategias monetarias puestas en marcha estabilizan a corto plazo los mercados financieros, pero tienen límites muy claros a la hora de actuar en el largo plazo sobre la economía y por ello su impacto en los mercados es siempre transitorio.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
Como era previsible, y como habíamos anticipado en nuestro anterior comentario, la semana de vencimiento trimestral de futuros y opciones ha terminado con los principales índices en la parte alta de la banda en la que se han movido en estos últimos meses. El impulso dado por el Bank of Japan, con su anuncio de compra de activos por ciento veintiséis mil millones de dólares, que supone la tercera entrega de estímulo monetario tras las dos decisiones anteriores del BCE y de la FED, así como las filtraciones del viernes de que España podría estar ya negociando su rescate, han compensado los malos datos económicos que provocaron cierta debilidad en algunas sesiones de la semana, sobre todo la del martes y la del jueves.
Los Bancos Centrales han sido los auténticos protagonistas del verano en las Bolsas y siguen moviendo a los inversores, como se demostró el pasado viernes, cuando los ya mencionados rumores de que España estaba negociando las condiciones de las compras de sus bonos por el BCE impulsaron muy fuertemente a unas Bolsas europeas deseosas de cerrar bien el vencimiento trimestral de opciones.
Estamos asistiendo, como consecuencia de todo ello, a un nuevo divorcio entre la situación de las Bolsas y la de la economía real. Mientras la economía real sigue débil, algunos índices, como el S&P o el Dax, vuelven a estar ya otra vez a un diez por ciento de sus máximos históricos de todos los tiempos.
Este divorcio entre las Bolsas y la realidad de la economía podría ser interpretado como una muestra más de que las Bolsas se anticipan a la economía y por tanto están ahora adelantando una eventual salida de la crisis para el año 2013 o 2014. Es una interpretación posible, pero, sin embargo, a nuestro juicio, no es la correcta. En nuestra opinión, lo que está sucediendo, simplemente, es que el dinero inyectado por los Bancos Centrales no va a la economía real, sino que se queda en los mercados financieros y de materias primas, provocando subidas de precios que son totalmente ajenas a los fundamentos subyacentes de la economía. Se crean así señales falsas en las Bolsas, que pueden mover a errores tanto a los agentes económicos como a los inversores.
Lo que estamos viendo en la economía real es que el consumo va a la baja, lo cual no es malo dada la necesidad de restablecer niveles adecuados de ahorro, y que la inversión no sube, lo cual es peor, ya que indica que las empresas no ven un horizonte de crecimiento claro por el momento. De esta forma hay un "atesoramiento" del dinero en circulación y cuando la sensación de riesgo se atenúa, esa liquidez sale de los activos "refugio" y va a activos de mayor riesgo, que son los que más han subido en el verano. Algo que ya vimos en anteriores episodios de estímulo monetario, por ejemplo, entre diciembre del pasado año y marzo del año actual cuando el BCE inyectó un billón de euros a la banca europea a través del LTRO.
Si partimos de esta interpretación del rally de este verano, hay que analizar los siguientes movimientos de los Bancos Centrales y ver su impacto en las Bolsas y en la economía. Como decíamos en nuestro anterior comentario, los Bancos centrales son en cierto modo prisioneros de su decisión de inyectar liquidez como modelo para salir de la crisis, ya que ese es un camino de difícil retorno. Al haber creado adicción a las inyecciones monetarias entre los inversores y los agentes económicos, ahora ya no van a poder cortarlas fácilmente.
Pero es muy dudoso que el efecto de esas inyecciones vaya más allá de poner "suelo" al deterioro de la economía y a la caída del precio de los activos de mayor riesgo. Es muy dudoso que si no hay confianza los estímulos hagan crecer a la economía y, si no hay crecimiento de la economía, no parece que las Bolsas puedan romper al alza desde los niveles actuales. La confianza parece difícil de recuperar si no se rebajan los excesivos niveles de deuda y no se abordan reformas de fondo de la economía, y por eso los agentes económicos no abandonan su conducta precavida, no consumen y no invierten con alegría.
La tesis contraria es que las inyecciones monetarias "ilimitadas" del BCE y de la FED pueden iniciar un "círculo virtuoso" dando lugar a un cambio profundo de expectativas (game changer). Puede ser, pero no es tan obvio si miramos lo que ha pasado en Japón, donde las cantidades enormes de dinero inyectadas a la economía solo han logrado sostenerla, pero no hacerla crecer.
En verano las Bolsas han subido movidas por los Bancos Centrales, pero los datos económicos globales apuntan a la desaceleración. Esta semana hemos conocido varios datos malos, casi todos asociados a los PMI preliminares de septiembre, publicados por la firma Markit. El PMI chino sigue, por undécimo mes consecutivo, en territorio de contracción, es decir, por debajo de los 50 puntos. El PMI francés se ha desplomado, y el de la zona euro en su conjunto también baja, salvándose solo el de Alemania, que sube pero sigue por debajo de los 50 puntos.
Las Bolsas han resistido relativamente bien esos malos datos, en un contexto muy condicionado por el deseo de cerrar el vencimiento trimestral de opciones en niveles altos. El Dow, el S&P, el Nikkei y el Eurostoxx 50 han tenido caídas, pero muy ligeras, inferiores al 1%, y nuestro Ibex 35 y el Dax han subido, aunque también menos del 1%. La Bolsa francesa, la italiana y la china han sido algo más castigadas, al calor de los malos datos.
La pregunta, como siempre, es qué hacer ahora. A falta de una semana para terminar el tercer trimestre, casi todas las grandes Bolsas, con excepción de España y China, acumulan ganancias en el año muy importantes, en muchos casos de dos dígitos. La tentación puede ser coger ahora ese tren en marcha, y eso es, sin duda, lo que han hecho muchos inversores a la vuelta del verano, prolongando así el rally de agosto, igual que el pasado año los inversores vendieron sus acciones en septiembre, al volver de vacaciones, intensificando y prolongando así las caídas de agosto. Es normal que así sea, ya que está en la naturaleza humana seguir la tendencia y sumarse a los movimientos y a las tendencias. Solo el tiempo dirá si ese arriesgado comportamiento, además de ser natural, es, a la vez, acertado.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
La extraordinaria decisión de la FED el pasado jueves de lanzar una QE3 ilimitada hasta que el mercado laboral mejore "sustancialmente" ("substantially"), unida a la decisión del BCE del pasado 6 de septiembre, avalada ya por el Tribunal Constitucional alemán, confirma que los responsables políticos han optado claramente por el modelo japonés de digestión de la crisis "a cámara lenta". En esta misma línea hay que situar la concesión a Grecia de más tiempo para hacer sus ajustes.
Este modelo ha funcionado relativamente bien en Japón, consiguiendo combinar la digestión de la burbuja con niveles de empleo y de calidad de vida razonables, a pesar del persistente estancamiento de la economía. Pero tiene mayores dificultades de implementación en Europa y en Estados Unidos ya que Japón ha contado con un gran nivel de ahorro doméstico, gracias a su superávit comercial exterior, ahorro que ha servido para financiar ese largo proceso. No cuentan con esa financiación interna ni EE.UU., donde no hay ahorro doméstico y hay que pedirlo fuera, ni la zona euro, donde unos países (léase Alemania) deben trasvasar ahorro a otros, con toda la complejidad política que ello conlleva cuando el trasvase es duradero en el tiempo.
Y es ahí donde están jugando su papel la FED y el BCE. El mensaje de las últimas decisiones de la FED y del BCE es que si no hay ahorro voluntariamente disponible, los Bancos Centrales crearán el dinero que haga falta a través de las llamadas políticas no convencionales. Más allá de las consecuencias últimas de esas políticas, consecuencias que algunos prestigiosos economistas consideran inquietantes en el medio plazo, lo cierto es que los Bancos Centrales han conseguido por ahora estabilizar los mercados financieros y evitar espirales depresivas en la economía real. En Europa han conseguido además, también por ahora, evitar o al menos alejar en el tiempo el fantasma de una ruptura del euro.
Todo ello ha sido al precio de desnaturalizar la función que les es propia, como se refleja en la propia denominación de "medidas no convencionales" o "medidas no ortodoxas". En un movimiento que hasta hace poco habría sido impensable la FED se ha fijado nada más y nada menos que un objetivo de tasa de empleo, y el BCE ha vinculado la política monetaria a la "condicionalidad" macroeconómica impuesta por el llamado Mecanismo de Estabilidad Europea, de forma que solo comprará bonos de los países que previamente hayan aceptado esa "condicionalidad". Algo muy alejado de la estricta política monetaria.
Dicho todo esto, a efectos prácticos, hay que plantearse dos cuestiones. La primera es el impacto de las inyecciones de masa monetaria (QE) en la economía. La segunda es el impacto en los mercados financieros.
En cuanto a la primera, las QE son un instrumento, no el fin en sí mismo. La FED puede lanzar todo el dinero que quiera a la economía, sin límite, pero si no se corrigen aquellas cosas que funcionan mal en la economía, todo ese dinero no servirá para subir el empleo. El BCE puede comprar cuantos bonos quiera de un país, pero si ese país no hace sus reformas y ajustes, esas compras serán finalmente inútiles.
En cuanto a la segunda pregunta, es obvio que las inyecciones de dinero animan a las Bolsas. Tanto que en menos de dos meses, gracias a la acción de los Bancos Centrales hemos pasado de Bolsas sobrevendidas, en las que todo lo malo estaba descontado, a Bolsas sobrecompradas en las que todo lo bueno está descontado. La pregunta es el impacto a medio plazo, más allá de esta primera y espectacular subida.
A nuestro juicio la OMT europea y la QE3 americana van a servir más, como en ocasiones anteriores, para poner suelo a las Bolsas que para hacerlas subir de forma sostenida y duradera en el tiempo.
Tras las fuertes subidas de la semana pasada (Ibex 35 +3,4%, Dax +2,7%, Eurostoxx 50 +2,2%, S&P +1,9%, Nikkei +3,2%) el Dax gana ya un 25,6% en lo que va de año y el S&P un 16,5%. El Eurostoxx sube un 12% desde uno de enero. En suma todas las Bolsas se han situado en la parte alta de su banda de fluctuación reciente y la pregunta es si van a romper esa banda hacia arriba.
La respuesta hay que buscarla en la economía, en los datos que vayan saliendo. Los impulsos monetarios de los Bancos Centrales están ya descontados y su efecto en los mercados está por tanto agotado. Ahora hay que ver si esos impulsos tienen efecto en la economía, lo cual dependerá mucho de cómo se gestionen, por ejemplo de cómo España gestione la ayuda financiera europea.
En el inicio de septiembre todo lo que podía salir bien ha salido bien: la decisión del BCE, la decisión del Tribunal Constitucional alemán, la decisión de la FED, las elecciones holandesas, la concesión de un mayor plazo a Grecia. A la vez ha habido datos inquietantes sobre la marcha de la economía, como el mal informe de empleo americano en agosto, los malos datos de ventas al por menor en EE.UU. del pasado viernes, los datos de estancamiento industrial y económico de la zona euro y los malos datos de China y otras economías emergentes. Los inversores solo se fijan en los movimientos de los Bancos Centrales, tal vez pensando que esos movimientos harán mejorar a la economía real. Ahora toca ver si es o no es así y los PMI europeos, la encuesta ZEW alemana y el índice de la Fed de Filadelfia van a empezar a darnos datos.
Esta semana habrá vencimiento trimestral de futuros y opciones, lo cual siempre mueve a las Bolsas. Nuestra tesis básica sería que hay un claro deseo de que los índices cierren el vencimiento trimestral de derivados en la parte alta de la banda, es decir, por encima de 1.425 el S&P, y en los alrededores del 2.600 y del 7.400 el Eurostoxx y el Dax, a pesar del estado de sobrecompra.
Por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco
Viernes, 24 de mayo
Juan Carlos Ureta
Luis Llopis Herbas
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