Inquietantes paralelismos

17.05.10 | 08:59. Archivado en Comentario semanal

Aunque los acontecimientos en los mercados financieros se desarrollan con una velocidad de vértigo, y aunque a veces la tentación es la de seguirlos al minuto y dejarse arrastrar por la última noticia o el último dato, tiene sus ventajas tomar distancia y mantener la disciplina de tener un marco de análisis que nos permita situar los movimientos bruscos en su sitio y que nos permita en alguna medida aprovechar esos movimientos.

Desde esta perspectiva, el análisis que hacíamos hace una semana en este comentario mantiene toda su vigencia. Básicamente nuestra tesis era, y sigue siendo, que hay un problema no resuelto en la zona euro, a saber, el necesario ajuste de la deuda soberana de algunos de sus miembros, entre ellos España, y que ese problema va a seguir perturbando a unas Bolsas que, por otro lado, reciben impulsos positivos de la reactivación económica global que favorece los beneficios empresariales.

Ese análisis básico tiene varias consecuencias. La primera es que las Bolsas, la renta variable, es un activo ganador a medio plazo, al tener a favor el viento de la economía global. La segunda es que a corto el tema no resuelto de la deuda de la zona euro va a seguir pesando en las Bolsas. La tercera es que ese problema, el de la deuda, pesa más a unas Bolsas que a otras, y por tanto hay que ser selectivo. Podríamos añadir una cuarta, y es que todo tiene su precio, y por tanto que incluso en Bolsas afectadas por el problema de la deuda, los precios pueden llegar a ser atractivos tras grandes caídas.

Todas esas ideas mantienen su vigencia una semana después, tras el macroplan de rescate aprobado ya entrada la noche el pasado domingo 9, ante cuyas primeras filtraciones ya mostrábamos nuestro escepticismo al final del anterior comentario, y tras el viaje de ida y vuelta de las Bolsas esta semana.

En el plan del pasado domingo hay una cifra impresionante, 750.000 millones de euros, pero todo lo demás es poco claro. No se establece un marco de obligaciones para los países que deban utilizarlo, ni la prioridad o no que tendrían los nuevos préstamos sobre los bonos ya en circulación, ni se afronta la necesaria reestructuración de la deuda de los países afectados, básicamente Grecia, Portugal y España. Además, la recompra de deuda soberana anunciada por el BCE el lunes 10 por la mañana (decisión que ya anticipábamos en nuestro artículo anterior pese a la negación explícita por parte del BCE) adolece de los vicios habituales: falta de transparencia, falta de objetivos claros, falta de inserción en un plan global.

En definitiva, y como ya comentábamos la semana pasada, la dinámica que está tomando la actual de la deuda soberana de la zona euro tiene unos inquietantes paralelismos con aquellas reuniones, también de fin de semana, y también con apresurados comunicados del domingo por la noche, que mantenían los Bancos Centrales y los responsables económicos en otoño de 2008. Esas reuniones, que iban seguidas de anuncios de planes de rescate, que provocaban fuertes subidas de las Bolsas en la sesión del lunes (recordemos el 10 de octubre de 2008, el 24 de noviembre de 2008 o el 8 de diciembre de 2008) pero luego, en una segunda lectura, se desvanecían, al no haber un plan global y al no existir un reconocimiento claro y explícito de la dimensión del problema y de los pasos sucesivos para afrontarlo. Los inversores no se fiaban porque intuían que algo se les estaba ocultando. Y cuanto más insistía Henry Paulson, entonces Secretario del Tesoro americano, en que el nuevo plan de rescate iba a solucionarlos problemas, menos se fiaban los inversores.

Solo en marzo de 2009, cuando hubo mayor transparencia sobre la dimensión del problema, cuando ya se habían hecho cuatro o cinco sucesivas inyecciones de capital y/o de liquidez a los Bancos y cuando hubo un plan global para atacar el problema de fondo, un plan que requería luego tiempo, pero que era completo, empezó a haber confianza.

Ahora debe reconocerse el problema de la deuda soberana de algunos países en toda su magnitud y debe tenerse claro en que términos y con que hoja de ruta esa deuda se va a reestructurar.

Mientras eso no se haga la duda seguirá siendo si el euro va a aguantar y si Grecia y otros países van a poder pagar sus deudas en los términos y plazos previstos. Hoy se cree que no, y esto es igual a ruptura del euro. Deutsche Bank, por boca de su CEO Josef Akermann, ha dicho que Grecia no va a pagar, y Kenneth Rogoff, ex economista jefe del FMI ha dicho que no va a pagar, y ha abogado por expulsar del euro a Grecia y Portugal.

Siendo esto así, los planes de rescate y la posición del BCE al comprar deuda soberana inquietan más que tranquilizan, ya que el plan de rescate del domingo lo que hace es convertir el problema de algunos países en un problema de la zona euro en su conjunto. Pero el problema sigue ahí.

Esto provocará episodios recurrentes de volatilidad, que convivirán con el ciclo global de reactivación, que está ahí. Los indicadores macro americanos siguen siendo buenos y, a falta de muy pocos resultados por conocer, entre ellos algunos relevantes como Wal Mart, los beneficios empresariales también lo son, con una subida en el Ibex del 20% en el beneficio neto en el primer trimestre y del 10% en las ventas.

Esta será la fuerza impulsora de las Bolsas en algún momento, y por ello a nuestro juicio hay que comprar renta variable de calidad aprovechando las caídas.

¿En qué nivel? Los niveles de 9.000 en el Ibex, de 2.500 en el Eurostoxx y de 1.000 en el S&P son niveles de compra y han testado ya su fortaleza tanto el jueves 6 de mayo como anteriormente en febrero.

Pese a que todo indica que vamos a tener que convivir con un problema no resuelto durante algunos meses, somos compradores en caídas de las Bolsas, esperando que finalmente la reactivación global, con apoyo mayor en emergentes y en Estados Unidos, despegue. En este sentido, y más a corto plazo, el cierre de las Bolsas americanas el pasado viernes, que animó la última parte de la sesión tras las estrepitosas caídas de las Bolsas europeas, sobre todo de nuestro Ibex, nos hace pensar en un posible rebote motivado por la sobreventa y por cierta calma en torno a Grecia y otros países europeos.

También esperaríamos un mejor comportamiento de la Bolsa de Shanghai, que entró la pasada semana en territorio técnico de mercado "bajista" tras caer el Shanghai Composite Index más de un 20% desde sus altos del pasado noviembre.