Una buena semana de resultados empresariales se ha visto claramente empañada por esos problemas sin resolver a los que aludíamos en nuestro anterior comentario, problemas que en el 2009 se dejaron voluntariamente aparcados y que ahora afloran en diversos frentes.
Uno de esos problemas es el de la deuda, cuyo foco ahora se centra en la deuda soberana y en concreto en Grecia, pero que es un problema que va más allá y conecta con el "desapalancamiento" de la economía, y afecta por tanto de forma casi indistinta a la deuda pública y privada. Como consecuencia de la crisis y de los planes de gasto público de 2009 la evolución de los déficits fiscales y de la deuda soberana en algunos países es insostenible. Grecia es uno de ellos, pero hay otros y en esa lista lamentablemente España aparece siempre.
Si de algo está sirviendo la experiencia griega es para ver que los enfoques parciales, como el de los 30.000 millones, no van a calmar a los mercados, tal y como anticipábamos la pasada semana. A la vista de la reacción de los mercados el viernes, tras pedir Grecia que se active el rescate acordado por la Comunidad Europea hace dos semanas, parece claro que se pide un plan a largo, una reprogramación completa de la deuda, que es algo diferente a la solución a corto de los 30.000 millones de euros. Hay que tomar nota para otras situaciones aun latentes, pero en potencia igual o más peligrosas que la griega.
El problema de la deuda soberana se ha instalado así en la zona euro, a la que toca de forma particular dado su diseño político institucional, dando ya lugar a especulaciones sobre la ruptura del euro y a una caída importante del euro, que cerró el viernes a 1,338 dólares por euro. El potencial de contagio de esta situación no hay que descartarlo, ni mucho menos.
Al otro lado del Atlántico, en Estados Unidos, con una economía cuyo crecimiento está excediendo a las expectativas, el foco se desplaza a la reforma bancaria. Obama volvió a dar un paso adelante el jueves pasado, en Wall Street, y el caso Goldman Sachs, cuyo CEO Lloyd Blankfein asistió a la presentación de Obama, hay que verlo dentro de este movimiento hacia un nuevo marco regulatorio de los Bancos, que se extenderá al resto del mundo y que se traduce en mayores exigencias de capital y menor libertad operativa.
En Asia los problemas son otros y se centran en evitar el recalentamiento excesivo de su economía. China sigue en ello, y de ahí el fuerte batacazo del Shanghai Composite la noche del lunes pasado, cuando cayó un 4,5%, y esta semana veíamos como el Banco de Reserva de India subía los tipos de interés. El Nikkei ha perdido el 11.000.
En definitiva, los problemas "macro" explican por qué los magníficos anuncios de resultados que en general hemos visto, como los de Citigroup (que publicó sus mejores beneficios en casi tres años), Goldman Sachs, y Morgan Stanley, apenas han impactado al mercado. Es verdad que ha habido también algunos resultados decepcionantes, como los de Nokia o Yahoo, y algunas previsiones de negocio para el conjunto del año no muy optimistas, como las de Apple o Amazon, pero en general los beneficios están siendo mejores de lo esperado, y pese a ello las Bolsas apenas se mueven. De las 171 compañías del S&P que han reportado beneficios, un 83% superan estimaciones y un 69% superan, además, las previsiones de ventas.
Tampoco la revisión al alza del crecimiento económico global que hacía esta semana el FMI ha tenido reflejo en la Bolsa, ni la rebaja de este organismo en su estimación de las pérdidas bancarias, por los motivos ya comentados.
Ahora bien, hay que diferenciar, porque en lo que va de año el Ibex baja un 8,5%, pero el Dax alemán sube un 5%, el Dow Jones sube un 7,5%, el S&P sube un 9,1% y el Nasdaq sube un 11,5%. Es decir, hay diferencias y esas diferencias van en aumento, lo que significa que el mercado ha entrado en una fase de discriminación, seleccionando países ganadores, activos ganadores y empresas ganadoras. Esta semana hemos visto la misma tónica, con el S&P y el Nasdaq subiendo un 2%, y el Dax subiendo un 1,3%, mientras nuestro Ibex caía un 3% en la semana. Hay discriminación.
La pregunta es si la fortaleza de la recuperación y el buen tono de los resultados empresariales van a prevalecer o bien si los por ahora problemas aislados, como Grecia, Goldman o recalentamiento chino, van a adquirir dimensión más general provocando una corrección general. Parece claro que la economía americana está cogiendo velocidad y que ha salido de su peor fase, y hoy por hoy eso da soporte al "rally", pero al duda es si los fuegos encendidos pueden extenderse.
A nivel técnico, el futuro del S&P ha terminado la semana por encima del 1.200, aunque en varias sesiones estuvo por debajo y amenazó con alejarse definitivamente de esa cota. El buen comportamiento del S&P está siendo clave para el resto de los índices, y en este sentido la zona actual del S&P es una zona técnica complicada, como ya hemos dicho en varias ocasiones. El gran reto es ver si el futuro del S&P despega definitivamente del 1.200 y, con la situación de "sobrecompra" no hay todavía seguridad de esa ruptura al alza. Por ello hay que mantener una cierta cautela.
Esta semana, de nuevo Grecia y de nuevo la reforma bancaria van a estar en primera línea, pero tenemos reunión de la FED, y además siguen los resultados empresariales, como algunos importantes, Exxon o Procter&Gamble.
Seguimos pensando que los recortes, ya sean en el mercado en general o en empresas en particular, como Nokia la semana pasada, deben aprovecharse para comprar renta variable, de forma selectiva, ya que las empresas que sepan hacer bien las cosas son un activo ganador claro en el medio plazo.
Tal y como anticipábamos la pasada semana en nuestro titular, el foco de atención de las Bolsas se ha desplazado, efectivamente, a Estados Unidos. Y no sólo, como pensábamos, por los anuncios de resultados de algunas de las grandes compañías americanas, como JP Morgan, que, efectivamente, han movido a todas las Bolsas mundiales, sino, además por la auténtica "bomba" que supuso el viernes, en la sesión de cierre semanal, la noticia de que Goldman Sachs había sido acusada de fraude por las autoridades supervisoras norteamericanas.
El impacto fue inmediato en todas las plazas, transformando lo que en principio iba a ser una semana positiva en una semana con pérdidas en todas las plazas salvo el Nasdaq.
De forma similar a lo que ocurre con Grecia, la noticia de la acusación contra Goldman tiene relevancia no sólo por lo mucho que Goldman significa en los mercados financieros globales, sino, sobre todo, por la necesaria extrapolación que hay que hacer del caso Goldman a otras prácticas y a otras entidades que, en mayor o menor medida, estuvieron en la génesis de lo que luego se ha conocido como la gran burbuja de crédito, tal vez la mayor burbuja de crédito conocida en la historia económica.
Por ello, la lectura que a nuestro juicio cabe hacer de esta noticia, va más allá de Goldman y conecta con el nuevo entorno regulatorio y de supervisión en el que está entrando el sector bancario, un entorno ya anticipado por la famosa declaración de Obama el pasado 20 de enero, la llamada "regla Volcker", que se traduce en definitiva en que los Bancos deberán tener más capital para una actividad con mayores limitaciones operativas.
Es cada vez más evidente que la digestión de la burbuja de crédito va a ser pesada y que va a estar llena de pequeños, o no tan pequeños, incidentes. Sería milagroso que no fuese así dado que la economía está corrigiendo unos excesos cuya magnitud se reveló, hace ahora dos años y medio, espectacular. Y dentro de esa evidencia lo sucedido con Goldman aunque tiene valor simbólico no deja de ser un caso particular más.
Un caso, sin embargo que ha tenido la fuerza de congelar el "momentum" que estaban viviendo las Bolsas, que, al calor de los buenos resultados de JP Morgan y del gran crecimiento chino del primer trimestre que se conoció el jueves pasado, cercano al 12%, parecía que podían romper los significativos niveles técnicos a los que se enfrentaban. Es cierto que los resultados de Google, de Bank of America y de General Electric ya habían enfriado un poco los ánimos, pero el anuncio de Goldman fue definitivo, y a nuestro juicio esto es así por la ya mencionada extrapolación que hay que hacer al resto del sector financiero, como lo ponen de manifiesto las grandes caídas de todos los Bancos europeos el viernes (Deutsche Bank llegó a caer un 7% en la sesión).
En definitiva, la cola de la burbuja es larga, y otro de los ángulos de esa larga cola lo vemos en Europa y en todo lo que está pasando con Grecia. Estamos viendo como los sucesivos anuncios de "rescates" acaban, a los pocos días, en nada, como se vio en el apoyo anunciado la semana previa a Semana Santa, cuyo efecto duró muy pocas sesiones, y como ha vuelto a suceder con la ayuda de 30.000 millones de euros, que, claramente, no aborda el problema de forma completa. La realidad, en Grecia y en otras economías, es que hay que reprogramar toda la deuda, pública y privada, para poder hablar de un plan financiero sólido y creíble, y eso partiendo de la base de que Grecia y esas otras economías hagan sus deberes.
Si 2008 era el año de evitar la gran depresión y de estimular una economía al borde del colapso, 2009 parece ser el año en el que los problemas que se habían dejado voluntariamente a un lado van a ir poco a poco aflorando, justamente porque la economía global mejora, aunque sea de forma suave y desigual.
Decíamos en nuestro anterior comentario que las principales Bolsas, y sobre todo el S&P que es el índice líder global, se enfrentaban a niveles técnicos críticos en un estado de "sobrecompra". Da la impresión de que el "momentum" para romper esos niveles críticos, coincidentes con niveles de Fibonacci y con medias de 200 semanas, se ha roto.
La evolución del caso griego, junto al desarrollo y/o extensión que tenga el caso Goldman, y los resultados empresariales, con empresas como IBM, Coca Cola, Microsoft, American Express, Nokia o la propia Goldman publicando sus cifras esta semana, van a determinar si las Bolsas retoman o no su línea alcista, pero todo parece indicar que el S&P podría ir hacia los niveles de 1.075 o incluso 1.050, que es el máximo de enero, salvo que lo resultados de las empresas sean realmente espectaculares.
En una semana que casi ha sido un calco de la anterior, las Bolsas han logrado al final dar un giro al alza a partir del jueves. Y, de nuevo, el catalizador ha estado en los mensajes de los Bancos centrales, en particular en este caso el mensaje del jueves del Banco Central Europeo asegurando que Grecia no quebrará.
Ese mensaje, extrapolado a una perspectiva más general, significa que los Bancos centrales han optado por dar continuidad a sus políticas monetarias cuantitativas y por tanto que, por ahora, la economía global no va a sufrir, más que en todo caso de forma muy limitada, los rigores de las temidas "estrategias de salida". Simplemente, los Bancos centrales, a ambos lados del Atlántico, y también el Bank of Japan (que esta semana dejaba los tipos en el 0,1% y a la vez decía literalmente que no hay todavía "momentum" para una reactivación no apoyada de al economía) han optado por no jugar con fuego y por prolongar los estímulos monetarios.
A este apoyo del BCE se unió, a última hora del viernes, la filtración de un posible plan de rescate para Grecia, que animó aun más el cierre semanal de las Bolsas, y que se ha concretado el domingo en un plan de 30.000 millones de euros para ayudar a Grecia.
En el fondo, todo lo que está pasando en torno a Grecia pone de manifiesto la enorme dificultad de un proceso que, sin embargo, es necesario y, por tanto, inevitablemente tendrá lugar, a saber, el ajuste fiscal de la deuda soberana. No se trata sólo de la adopción de medidas dolorosas por parte de aquellos países que, estando más afectados que otros por la crisis, sin embargo se resisten a tomar esas medidas, sino, además, de los efectos en cadena que esas medidas provocan, a nivel de crecimiento y a nivel de balance.
Desde esta perspectiva, a nuestro juicio, el problema griego es solo una avanzadilla, casi un campo de pruebas, para ensayar la resolución de otros problemas mayores en otras economías europeas. Grecia, tras la tensión, se va a arreglar, y Trichet se encargó de anticiparlo el pasado jueves, pero, encauzada Grecia, empezarán los procesos de ajuste de otras economías.
Volviendo a los Bancos centrales, es normal que la Bolsa española haya reflejado con especial alegría la noticia de que el BCE avala el rescate de Grecia, subiendo el Ibex un 3% en la semana frente al 0,5% del Eurostoxx o el 1,4% del S&P. Nada hay más positivo para la economía española que una política monetaria laxa y una apuesta europea por políticas de "reflación". Sin embargo, habrá segundas y terceras lecturas de la crisis griega y de la crisis de la deuda soberana, y esas lecturas no son tan complacientes para nuestra economía.
En definitiva, en Europa seguirá su curso la cuestión griega, que no es sólo griega, pero no es ahí, a nuestro juicio, donde se va a jugar el siguiente movimiento de las Bolsas, sino más bien en Estados Unidos.
Por un lado tenemos a los índices americanos en sus niveles máximos desde mediados de 2008, y próximos a zonas importantes de resistencia. El Dow llegó a superar en la sesión del viernes la barrera del 11.000 y el S&P está a un paso del 1.200. Por otro lado esta semana se publicará el miércoles 14 el Beige Book, que es un diagnóstico de cómo está la economía y sirve de base a las decisiones de la FED, y se publicará también, el mismo día, el IPC de marzo.
Finalmente empieza la temporada de presentación de resultados del primer trimestre en Estados Unidos, abriendo el fuego el lunes Alcoa, y viniendo luego las cifras de Intel (martes 13), JP Morgan (miércoles 14 ), Google (jueves 15) y General Electric y Bank of America (viernes 16).
Por tanto, sin perjuicio de que el tema griego siga generando movimiento, probablemente serán los resultados empresariales los que permitan o no al S&P romper el 1.200, con el efecto arrastre que tendría, sin duda, sobre todos los índices globales.
Aunque el aspecto técnico de los índices es realmente bueno, la sobrecompra tras los avances de marzo y de estos primeros días de abril nos mueve a ser más bien selectivos. Nos gustaría ver si el mercado de bonos resiste bien sus niveles antes de apostar más decididamente por un nuevo tramo alcista en las Bolsas.
Si la semana pasada decíamos que el BCE y la FED habían ayudado a las Bolsas al confirmar el mantenimiento de la política monetaria de tipos de interés bajos y expansión cuantitativa de la base monetaria, esta semana debemos señalar que también los datos económicos que se han ido conociendo han ayudado a las Bolsas a mantenerse. Si bien en las tres primeras sesiones de la semana predominaron las ventas, el jueves 1 de abril las Bolsas subieron fuertemente al calor del buen dato de ISM manufacturero en Estados Unidos, que subió a 59.6 en marzo desde el 56.5 en febrero, marcando el mayor nivel desde julio de 2004, y también por el buen PMI de China, que subió en marzo a un nivel de 55.1, superando las previsiones. También el ISM de servicios, publicado el lunes 5 de abril, ha sido mejor de lo esperado, situándose en 55.4, el mejor nivel desde hace cuatro años.
De esta forma, lo que llevaba camino de ser una semana ligeramente bajista se transformó en una semana de ligeras ganancias para el Eurostoxx (+ 1,3%), para el Nikkei ( +2,2%) y para las plazas americanas, con subidas del 1% para el S&P, del 0,7% para el Dow, y algo menores para el Nasdaq. El Ibex, sin embargo, acabó en tablas, con una casi imperceptible caída, pero por encima del 11.000. Como anticipábamos en nuestro comentario anterior, no ha habido grandes movimientos.
La lectura del giro al alza que se produjo el jueves, con un petróleo que volvió a dispararse y terminó la semana en 85 dólares y con un oro que también subió fuertemente en la semana, es que las Bolsas celebran el escenario de recuperación global, aunque sea suave, y a la vez celebran que esa reactivación suave sea compatible con el mantenimiento de una política monetaria laxa por parte de los Bancos Centrales. La idea, en definitiva, es que dentro del "cocktail" por el que se ha optado para salir de la gigantesca crisis de deuda, se va a poner un poco de inflación, para aliviar y licuar la deuda, y para tratar de evitar un proceso desordenado de desapalancamiento.
Sin embargo, lo que es bueno para las acciones, no está tan claro que sea bueno para los bonos. Tal vez por ello lo que hemos visto esta semana es que el tipo de los bonos a diez años del Tesoro americano sigue cercano al 4% y que los "spreads" no han mejorado desde el anuncio de la semana pasada de la Comunidad europea sobre el tema de Grecia, como muestra el índice iTraxx Crossover. Así, Grecia logró colocar en el mercado sus cinco mil millones de emisión de bonos a siete años, pero tuvo que pagar un cupón del 5,9 por ciento.
Detrás de esta situación en el mercado de bonos hay dos cuestiones. La primera es que el método de crear algo de inflación para aliviar la "Gran Deuda" no es una buena noticia para la renta fija. La segunda ( y esta es la otra cara de la moneda) es que a la vez que se opta decididamente por la "reflación", se va a intentar volver a una cierta ortodoxia en los comportamientos, ya que al final nadie desea volver al modelo de la burbuja de crédito, que precisamente fue el que condujo a la crisis. En esta línea de vuelta a la ortodoxia van tanto los nuevos implulsos regulatorios hacia el sector bancario (mayores exigencias de capital y limitaciones a su estatuto operativo y a su tamaño) como las exigencias de control del gasto público y de progresiva reducción de la deuda pública.
Ahora bien, no hay una autoridad global, ni tampoco una autoridad europea, que pueda exigir de forma imperativa la vuelta a la ortodoxia y ante esa ausencia de autoridad el papel de los mercados es fundamental. Van a ser los mercados los llamados a poner a cada uno en su sitio. A cada emisor, ya sea corporativo o soberano, y a cada empresa que cotice en los mercados. En suma, y como ya se empieza a analizar en algunos ámbitos, la idea del "new normal", de una nueva normalidad marcada por un crecimiento económico bajo durante varios años, se transforma además en otra idea, la de un "new mix", una nueva composición de las empresas y de los activos ganadores y perdedores tras la crisis. Parece que será ganadora la renta variable frente a la renta fija y parece también que serán ganadoras las economías y las empresas que hagan sus deberes y que sepan gastar bien e invertir bien sus recursos. Es bastante obvio, y esta semana ha vuelto a ser un ejemplo con la mala evolución comparativa del Ibex, que en esa clasificación España no está bien situada, y que la evaluación de nuestro desempeño que hacen los mercados no es positiva. Será también cada vez más obvio, a nuestro juicio, que algunas empresas irán destacándose muy radicalmente de otras, de forma que las que no tomen medidas adecuadas irán hacia su naufragio y las que se gestionen bien saldrán muy reforzadas. Esta va a ser, a nuestro juicio, la evolución natural de la crisis, una crisis que ha entrado en otra fase pero que está todavía lejos de poder darse por concluida.
Al iniciarse el segundo trimestre del año se confirma que podemos contar con la continuidad, aunque sea limitada, de las políticas de expansión monetaria, y se confirma también una suave y desigual recuperación económica global. Todo ello es positivo para la Bolsa, pero a la vez quedan temas pendientes. Queda pendiente, en la zona euro, una fase de turbulencias que imponga deberes a los países que no los han hecho todavía, y a nuestro juicio hay que pensar que esa fase sea más bien pronto que tarde. Queda también ver como cada empresa está evolucionando dentro de la crisis y para ello hay que mirar no solo a los resultados sino también a los Balances.
Las Bolsas empiezan este mes de abril con buen aspecto técnico, tras haber superado la mini crisis de enero y febrero bastante bien. El Ibex y el Nikkei superan de nuevo el nivel de los 11.000 puntos y el Dow se acerca ya mucho a ese nivel, de la misma forma que el S&P se acerca al 1.200, nivel que algunos analistas consideran como razonable en términos de valoración fundamental. Para superar estos niveles las Bolsas necesitan nuevos catalizadores, y los tres que han venido funcionando son las noticias macro económicas, los anuncios de los Bancos Centrales y los resultados empresariales.
No prevemos grandes movimientos hasta que empiece la temporada de anuncio de los resultados del primer trimestre, que marcará, a corto plazo, la superación o no de los niveles de resistencia en los principales índices.
Miércoles, 30 de mayo
Juan Carlos Ureta
Luis Llopis Herbas
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ClickTrade
Juan Carlos Ureta
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Rolando Rodrich
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Institución Futuro. Think tank independiente
José Miguel Montes
Jesús Pérez
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