El blog de Juan Carlos Ureta

Ruptura y cambio de discurso ¿hasta dónde?

25.01.10 | 08:59. Archivado en Comentario semanal

Cualesquiera que hayan sido las causas, y puede haber varias, parece bastante evidente que estamos asistiendo a una cierta ruptura del discurso oficial que se había practicado a partir del pasado marzo, uno de cuyos pilares era ayudar a los Bancos a recomponer sus balances y ayudar a los mercados financieros a recuperar la estabilidad perdida. Esa ayuda había surtido efecto y había dado lugar a la famosa percepción de los llamados brotes verdes, real pero muy limitada a los indicadores financieros y a las grandes cifras macro, sin traducción a la economía real del empleo y del consumo.

El modelo de salida de la crisis ensayado en 2009 había sido discutido por algunos economistas, entre ellos Paul Volcker, ex presidente de la FED y asesor de Obama aunque muy crítico con las políticas practicadas hasta ahora por el Presidente norteamericano. Pero ese modelo parecía contar con el beneplácito de la mayor parte de los expertos y en todo caso agradaba a las Bolsas, a juzgar por las fuertes subidas desde marzo tanto de la renta variable como de los bonos y de las materias primas.

Sea por la torpe actuación de algunos banqueros americanos ávidos de mayores "bonus", sea por la necesidad de preparar el terreno para ir retirando unos estímulos que por su propia magnitud deben ser transitorios, o sea por el revolcón electoral sufrido por Obama en Massachusetts, lo cierto es que parece que esa especie de alianza entre los políticos, los banqueros centrales y el sector financiero para salir de la crisis de forma gradual y no traumática, está pasando un momento delicado.

Así, esta semana los resultados empresariales han pasado a un segundo plano ante las inquietudes macro económicas y ante el protagonismo político. A la preocupación por el progresivo endurecimiento de la política monetaria y crediticia del People´s Bank of China, y a la preocupación por un posible "default" de Grecia y por el deterioro de las cuentas en otros países muy endeudados, se ha unido, además, la preocupación por la nueva vuelta de tuerca que los Gobiernos y los Bancos Centrales parecen querer dar a la regulación del negocio bancario. Aunque Obama ha sido el que ha hablado, parece que se trata de un movimiento con el que han sintonizado las autoridades europeas, en un entorno cada vez menos amistoso para los Bancos.

Una derivada parcial de ese giro es el tortuoso proceso al que se está sometiendo un debilitado Bernanke para su reelección como presidente de la FED antes del 31 de enero, fecha en la que expira su mandato. Las dudas sobre si finalmente será o no reelegido son una fuente adicional de incertidumbre, ya que el modelo de salida de la crisis ha tenido, sin duda, como inspirador intelectual a Bernanke, a quien se ha llegado a llamar "helicóptero Bernanke" en alusión a la generosa distribución de dinero que han hecho tanto la FED como el BCE, dentro de las políticas de reflación global.

En suma, lo que está ahora sobre la mesa es la continuidad o no de las políticas ensayadas en el 2009 para superar la crisis, o al menos la intensidad con la que van a continuar esas políticas. Y todo parece indicar que entramos en una fase diferente. Si 2008 fue el año de la gran crisis financiera y 2009 ha sido el año de los estímulos monetarios, con dos trillones de dólares de inyección a los mercados, y de los programas de gasto público extraordinarios, parece que 2010 será el año en el que se vuelva a poner el acento en las reformas y en las correcciones que la economía necesita, una vez superada al fase hiperaguda de la crisis, para volver a funcionar adecuadamente en un entorno de normalidad y no de burbuja de crédito.

Es normal que la primera reacción de los mercados ante este giro sea la que ha sido pero no hay que darle, a nuestro juicio, mayor importancia. Tras subidas fortísimas del sector bancario en los últimos meses, no debería sorprender que Barclays, Royal Bank of Scotland o Societe Generale hayan caído el 10% o más estos días y que BNP, Santander, Intesa, ING o BBVA hayan caído entre el 5% y el 7%. Es una corrección bastante normal, que en todo caso se podría haber producido incluso sin el discurso de Obama. Es también normal que los índices de las principales Bolsas hayan recortado estos días entre el 3,5% (Eurostoxx, Nikkei, Nasdaq) y el 4% (Dow, Ibex, S&P).

La pregunta es hasta dónde va a llegar el cambio de discurso y qué implicaciones de fondo va a tener para las Bolsas y los mercados financieros. A nuestro juicio, tal y como decíamos en nuestro primer comentario de este año, el pasado 4 de enero, las políticas de reflación van a seguir, porque la economía no permite eliminarlas, y eso va unido, se reconozca o no, a un cierto apoyo al sector bancario, beneficiario directo de esas políticas. No creemos, por tanto, que haya margen para un giro radical en las políticas practicadas hasta ahora, que podemos genéricamente calificar como reflacionarias. Lo normal es que los Bancos centrales ensayen algunos recortes de liquidez, bajo el sistema de "prueba y error", pero al final una reducción drástica de la liquidez parece hoy por hoy inviable y un desencuentro radical con el sector bancario también.

El proceso de fondo, al que aún le queda tiempo, es el famoso "deleverage", el desapalancamiento o reducción general de los niveles de deuda. La novedad del 2010 es que ese proceso entra en una fase menos "asistida" precisamente porque la ayuda ha funcionado y las cosas se han normalizado un poco. Como ha señalado esta misma semana el Banco Mundial en el estudio divulgado con el título de "Perspectivas Económicas Globales" la recuperación económica en marcha perderá fuelle a medida que avance el 2010 y se reduzca el impacto de los paquetes de estímulo fiscal aprobados durante el pasado ejercicio.

En unas Bolsas que habían descontado absurdamente un escenario muy alegre esto puede provocar algunas caídas, pero realmente no es grave y entra dentro de las correcciones casi necesarias que cabe esperar este año. Se van a moderar las alegrías un tanto exageradas de la segunda parte de 2009. Desde un punto de vista técnico, los primeros niveles de resistencia están en el Ibex en torno a los 11.000 puntos, que son los niveles de principios de agosto, y los niveles más fuertes alrededor de los 9500 en los que se desarrolló la línea de mayo y junio. Los niveles equivalentes de resistencia débil y más fuerte en otros índices serían para el Dax los 5.500 y 5000, para el Eurostoxx el 2.700 (donde estaba en agosto) y el 2.400 (nivel de mayo y junio) y para el S&P los 1.081 puntos y de forma más fuerte los 1.000 puntos.

Que las Bolsas lleguen o no a esos niveles, a los que en el caso de los índices europeos se han acercado ya esta semana, dependerá de muchos factores, imprevisibles. Una eventual aunque poco probable no reelección de Bernanke podría, por ejemplo, reabrir la caja de los truenos, aunque tampoco cambiaría nada de fondo. Sin embargo, la reelección de Bernanke, sobre todo si va acompañada de buenos resultados empresariales, puede provocar a corto un cierto rebote tras las caídas.

En definitiva, seguimos pensando que para aprovechar bien este año 2010 hay que ser muy tácticos. A corto, el cierre del pasado viernes en las Bolsas americanas puede indicar que todavía queda algo de caída pero a nuestro juicio es muy probable un rebote esta semana, en la que hay muchas referencias macro y muchos resultados empresariales, porque la caída ha sido muy rápida. Para el año seguimos pensando en una banda bastante amplia, cuyos niveles inferiores aún no hemos visto, pero mantenemos una idea básicamente positiva sobre la renta variable para el conjunto del ejercicio.