Una de las muchas paradojas de esta crisis tan mutante y tan amenazadora es que, como ponía de manifiesto la canciller Angela Merkel este fin de semana, los problemas que hoy sufrimos se originaron porque se había generado un exceso de dinero y, sin embargo, curiosamente, a la hora de buscar salidas a la crisis, estamos otra vez lanzando un montón de dinero a la economía. La reflexión de la canciller alemana pone sobre la mesa los dos enfoques que van a ir a la reunión del G20 el próximo jueves, el de quienes piensan que hay que centrarse en mejorar los mecanismos, las estructuras y al supervisión del sistema financiero, y la de quienes piensan que hay que seguir con los planes de estímulo y con la políticas monetarias de expansión "cuantitativa" iniciadas por la FED y seguidas ya por algunos otros Bancos Centrales.
En principio, parecería que para arreglar un problema lo mejor es arreglar su causa, y por tanto no inyectar más liquidez y revisar los mecanismos que llevaron a una pésima asignación de la elevada liquidez y a la burbuja inmobiliaria y de crédito. Ocurre, sin embargo, que esa respuesta a la crisis no parece posible en la economía actual, una economía con riesgos deflacionarios muy grandes, aumentados por el necesario proceso de desapalancamiento en curso, en la que os mercados financieros y la propia economía real se ven sometidos a rápidas espirales de deterioro de las expectativas que generan a la vez espirales muy perversas de caídas de precios. Dejar que sigan su curso esas espirales es, sencillamente, suicida, y lo que pasó en octubre tras la caída de Lehman debería servir de lección para quienes tengan la tentación del "academicismo".
Como decíamos hace una semana, la inyección de liquidez no es la solución última, hay que hacer muchas más cosas, pero la inyección de liquidez es necesaria para evitar el escenario de deflación global que sigue amenazando a la economía.
Es precisamente ahí donde cobra todo su sentido el nuevo plan Geithner para solucionar el problema de los activos tóxicos de la banca americana. La solución "público-privada" que aporta dicho plan no solo es inteligente sino que además es práctica y, por ello, va a funcionar. Como bien dice Angela Merkel, el problema no es que haya poco dinero en la economía, el problema es que el dinero no se quiere mover desde sus cómodas posiciones de liquidez remunerada en activos sin riesgo, y hay que hacer que se mueva. Por ahí va la solución "público-privada" y por ahí va la FED con su "quantitative easing".
De ahí tras las alzas que ya provocó la FED la semana pasada, la buena recepción del plan Geithner por las Bolsas, con subidas semanales superiores al 6% en el S&P, el Dow y el Nasdaq, y con subidas del entorno del 3% en las plazas europeas y del 8,5% en el Nikkei. Tal y como pronosticábamos la semana pasada, hemos visto al S&P por encima del nivel 800, y al Ibex por encima de los 8.000 puntos.
La pregunta, a la vista de la sesión de cierre semanal, que fue de recorte en todas las plazas, es si el "rally" va a seguir o no. La respuesta a esa pregunta tiene mucho que ver con los mensajes en torno a la reunión del G20 y con las propuestas que salgan de esa cumbre. Si la cumbre se limita a una serie de principios generales sobre la regulación y la supervisión de los mercados, habrá cierta decepción y es posible que las Bolsas corrijan, con la duda de si volvemos a los mínimos de principios de marzo o iremos viendo mínimos cada vez más altos. Si, por el contrario la cumbre decide emitir los llamados "derechos especiales de giro", que serían el equivalente a la creación de dinero a escala internacional, y hay una idea de que van a seguir hasta donde sea necesario las políticas de estímulo monetario y fiscal, podemos ver una continuidad de las subidas.
En principio lo previsible sería una cierta corrección, sobre todo en el sector bancario, que ha sido el motor de esta subida, teniendo en cuenta además que estamos a punto de entrar en la temporada de publicación de resultados del primer trimestre y que todo apunta a que irán de nuevo a la baja (como precedente tenemos las malas cifras y malas perspectivas dadas esta semana por Best Buy a pesar de no tener ya a su rival Circuit City, liquidado). Por otro lado, tenemos una importante batería de indicadores económicos (ISM manufacturero y de servicios, índice Case Shiller de precios de vivienda, PMI´s en la zona euro,...) y alguno de ellos puede decepcionar.
En todo caso, el rally de marzo ha cumplido una importante función , ya que una caída de las Bolsas desde los niveles en los que estaba el 9 de marzo habría sido demoledora para las expectativas de los agentes económicos , agravando una situación de la economía real ya de por sí muy delicada.
A nuestro juicio , e independientemente de que la subida se prolongue o no un poco más, esta debería ser la tónica a lo largo de 2.009, un movimiento de las Bolsas en una banda ancha, cuyos máximos y mínimos posiblemente ya los hemos visto, buscando una estabilización a lo largo de los próximos meses. Esta estabilización anticiparía el suelo de la economía real y el inicio, muy gradual, de una reactivación global, a partir ya de próximo año.
Un escenario más alcista solo sería posible si el plan Geithner funciona especialmente bien y si otros países toman también la senda del modelo "público privado" de rescate bancario.
Tras los mensajes de la semana pasada, los Bancos Centrales han pasado esta semana a la acción. Hace dos semanas apuntábamos en este comentario que ante la situación de desconfianza extrema que hoy vive la economía, y ante los niveles de ruptura a los que habían llegado los índices bursátiles en la primera semana de marzo, con el S&P en 666 puntos, la única medida eficaz era "la inyección de liquidez al sistema para devaluar el valor del dinero frente al valor de los activos" y " para obligar a que el dinero se movilice". Decíamos también hace dos semanas que la emisión de dinero nuevo serviría, además, "para aliviar la carga de la deuda de los Bancos y de los Gobiernos".
La FED ha venido esta semana a ratificar esta visión, al haber anunciado una nueva inyección de 1,15 billones de dólares (trillones americanos) en la economía, bajo la fórmula de comprar tanto activos privados como Deuda pública. Con esta medida la FED deja claro, si es que no lo había dejado claro ya, que va a poner todos los medios a su alcance para evitar una dolorosa deriva de la economía hacia la depresión deflacionista. En este sentido, el movimiento de la FED puede haber sorprendido a algunos, pero no dejaba de ser bastante previsible dada la característica esencial de esta crisis, que no es otra sino la de ser una crisis de sobre endeudamiento. Si esto es así, parece difícil salir de ella sin rebajar de alguna manera la carga de la deuda, y no hay vía mejor de hacerlo que devaluar el dinero evitando a la vez la deflación.
A partir de aquí, las cuestiones que suscita el movimiento de la FED son múltiples.
La primera es que van a hacer los restantes Bancos Centrales. El de Japón y el de Inglaterra ya han dejado claro que van a seguir los pasos de la FED. Queda por tanto el Banco Central Europeo, que tiene ya cierta tradición de hacer las cosas en último lugar. Parece difícil que el BCE no se vea obligado a seguir el camino marcado por la FED.
La segunda pregunta es hasta donde va a llegar la inyección de liquidez. En nuestra opinión, llegará hasta donde sea necesario, pero va a ser muy gradual. La FED está manejando esta crisis con una política de "prueba y error", viendo si las medidas funcionan y analizando como funcionan. Estamos ante una crisis novedosa, que tiene formas de evolución desconocidas hasta ahora, y a los Bancos Centrales no les es fácil dar con soluciones a la crisis que no generen a la vez efectos secundarios perjudiciales. En este sentido ni la FED ni ningún otro Banco Central desean tomar medidas que puedan generar inflación más allá de cierto nivel tolerable.
Esto conecta con la tercera pregunta, que es la de los efectos inflacionistas que pueda tener la decisión de la FED. A nuestro juicio las fuerzas deflacionistas presentes hoy en la economía son tan poderosas y la sobrecapacidad de la oferta tan grande que es difícil que la inyección monetaria genere niveles preocupantes de inflación. Más bien cabe pensar que sea un antídoto contra la deflación que tenemos a las puertas, deflación que hunde sus raíces en tres fuerzas poderosas, cuales son la revolución de las tecnologías de la información, la globalización de los procesos productivos y el proceso de desapalancamiento de la economía global. Esas tres fuerzas son, cada una de por sí, y mucho más aun las tres unidas, muy deflacionistas, y por eso la inyección monetaria de los Bancos Centrales tiene más efectos anti deflacionistas que efectos inflacionistas.
Sin embargo, la pregunta principal es, ¿va a ser eficaz la inyección de liquidez?
En nuestra opinión sí, pero, como decíamos hace dos semanas, la solución a la crisis pasa por otras medidas y por otros procesos, y exige un cambio profundo del modelo económico de los últimos años. Dicho esto, decíamos también que la inyección de liquidez será eficaz "para poner fin al deterioro de los mercados financieros" y al deterioro de la confianza. Inyectando dinero no se va a resolver la crisis, ya que sería una falsa solución, un cierre en falso, pero sí se va a aliviar el proceso de desapalancamiento, que es muy doloroso.
Y se va a evitar, a nuestro juicio, el escenario apocalíptico que prevén algunos economistas como el americano Nouriel Roubini o el español Santiago Niño, quienes auguran una deflación muy paralizante, muy drástica, y de larga duración. Frente a estas tesis realmente pesimistas, según las cuales lo peor llegará en el 2010, Ben Bernanke, presidente de la FED pronosticaba el pasado lunes 16 de marzo que en el 2010 la economía empezará a reactivarse y la Casa Blanca hacía suyo este pronóstico el domingo 22 de marzo.
Pasando a los mercados financieros, y a los previsibles efectos de la medida de la FED, la primera reacción ha sido la subida de las Bolsas, la subida de las materias primas (con el petróleo por encima de los 50 dólares), y la subida de los bonos del Tesoro (dado el plan de compras de la FED). A nuestro juicio una segunda lectura debería llevar a caídas de los mercados de bonos y a subidas adicionales, pero no muy grandes, de la renta variable y de las materias primas, para dar paso después, ya en abril, a una lectura de los datos económicos y empresariales del primer trimestre y a una valoración de los indicadores adelantados que se vayan conociendo.
Ya hemos dicho antes que esta crisis está teniendo una forma de evolucionar muy novedosa, con una velocidad de los ajustes desconocida en otras crisis, y con reacciones rapidísimas y a veces inesperadas y no conviene tener prejuicios sobre su duración o intensidad, sino más bien ir valorando los datos que se conozcan. Lo normal es que las medidas que se van tomando funcionen poco a poco y que veamos en el segundo semestre números algo mejores, pero no hay que descartar nada, en ningún sentido.
En lo que a las Bolsas se refiere, seguimos pensando en una banda cuyos máximos y mínimos ya los hemos visto en los dos primeros meses y medio. Al "rally" actual le debería quedar algo más de recorrido, sobre todo porque hay valores no financieros como las "telecos" o algunos industriales o "utilities" no se han sumado a la subida, por lo que podría haber algo de rotación de valores y sectores.
Esta semana vamos a ver el nuevo plan de Obama para los activos tóxicos y también tendremos datos económicos interesantes sobre el sector inmobiliario y sobre el deflactor del PIB en Estados Unidos. En Europa conoceremos indicadores adelantados como los PMI manufacturero y de servicios de marzo, y la encuesta IFO alemana también de marzo. En el plano empresarial, Best Buy, la cadena minorista de electrónica dará sus cifras trimestrales, que sin duda serán un "test" para calibrar la salud del consumidor americano, pieza básica de la reactivación económica. No hay que olvidar que en el pasado trimestre las malas previsiones de Best Buy causaron una fuerte bajada de las Bolsas.
Sería una mala señal que el pequeño respiro bursátil que estamos viviendo se acabase ya, sin haberse acercado ni siquiera los índices a la parte alta de la banda que estaría en los niveles de principios de año, y sin que el S&P haya sido capaza de superar ni siquiera el nivel de los 800 puntos.
Si las Bolsas acaban su rally tan pronto, se pondrá de manifiesto que la desconfianza a la que desea combatir la FED con sus medidas espectaculares es mayor de lo que parece, y que por tanto el mal a combatir es más profundo y serán precisos remedios más potentes. Si, por el contrario, los mercados siguen estabilizándose, lo deseable sería que se aproveche el momento para continuar con los deberes pendientes, que son muchos, entre ellos una profunda reestructuración de todos los sectores, no solo (aunque también) el bancario, reestructuración que conllevará numerosas operaciones corporativas.
Como anticipábamos la semana pasada, la situación de sobreventa de las Bolsas ha propiciado un rebote que en el caso del S&P y del Nasdaq ha sido superior al 10% en la semana, en el Dow Jones ha superado el 9% , en el Eurostoxx ha superado el 8% y en el caso de nuestro Ibex se ha quedado en un 7%.
Los mensajes de los Bancos centrales han tenido mucho que ver en esa recuperación. Tanto Bernanke como Trichet han reiterado esta semana que no van a dejar caer ningún Banco, garantizando una vez más que el error cometido con Lehman no volverá a repetirse. Además, Trichet, en una intervención especialmente optimista que hizo el lunes en el Banco Internacional de Pagos de Basilea, afirmó que los inversores están exagerando el negativismo al no tener en cuenta el efecto combinado de los masivos planes de estímulo de los Gobiernos, los bajos tipos de interés y la bajada de precio de las materias primas. En opinión de Trichet, estos factores positivos no están recogidos en las Bolsas, que el lunes, al hablar Trichet, estaban en sus mínimos de hace doce años.
Bernanke, por su lado, además de reiterar el mensaje de que no se va a dejar caer a ningún Banco, mostró su apoyo de limitar la aplicación de normativas contables que ocasionan grandes variaciones en las cuentas de las compañías, dando a entender que está a favor de suavizar las rigurosas normas de valoración por "mark to market " tema que está en estudio en este momento en el Congreso americano, abogando un buen número de voces por la derogación o al menos la suspensión temporal de esta norma.
Los mensajes positivos de los Bancos centrales se vieron ayudados en el ámbito empresarial por el anuncio de Citigroup y de Bank of America de que están ganando dinero en los dos primeros meses del año, así como por el anuncio de General Motors de que no necesitará los dos mil millones de dólares que le ofrece el Gobierno americano. Incluso General Electric soportó muy bien la rebaja de su calificación crediticia por parte de Standard&Poors, y subió un 35% en la semana al afirmar que dicha rebaja no influiría en absoluto en su capacidad de financiación.
Finalmente en el plano macro económico el buen dato de ventas minoristas americanas que se conoció el jueves y que muestra que el consumo americano está menos débil de lo que se pensaba ayudó a la prolongación del rebote en la sesiones del jueves y del viernes.
A partir de aquí, la pregunta es si esta vez el "rally" va o no a tener consistencia, y la respuesta casi unánime es que no.
Desde el punto de vista técnico la mayor parte de los analistas opinan que veremos nuevos mínimos e incluso los que piensan en una formación de suelo a lo largo de este año creen que, sin embargo , queda aun una última onda a la baja, que sería la última y definitiva antes de ver el final del mercado bajista.
Desde el punto de vista fundamental, Anthony Bolton, gestor Fidelity al que avala una larga trayectoria de éxitos, ha manifestado esta semana que los niveles vistos en la primera semana de marzo marcarán el final del mercado bajista, y dice a los inversores que no capitulen, ya que estamos al final de la caída. Pero hay que recordar que Bolton ya hizo esta misma manifestación cuando se produjeron los anteriores mínimos de noviembre, y es obvio que se anticipó demasiado.
En cualquier caso, la subida de estos días, que podría tener alguna continuidad dado que aun quedan dos semanas para que empiece la temporada de resultados del primer trimestre, nos recuerda, como decíamos la semana pasada, que los niveles actuales de precios son muy atractivos desde el punto de vista de la valoración fundamental. En un entorno de tipos tan bajo ( recordemos que el euribor a un año ya está en 1,92%) y con los Gobiernos y los Bancos centrales comprometidos con la estabilización financiera, jugar a posiciones bajistas tiene , a nuestro juicio, alto riesgo, y debe hacerse siempre con técnicas de limitación de pérdidas (stop loss).
Dicho esto, seguimos pensando como escenario más probable, al menos hasta después del verano, en una banda de negociación, con elevada volatilidad, cuyos máximos y mínimos es muy posible que los hayamos visto ya en estos dos meses y medio iniciales del año.
Volviendo a los mensajes de estos días de Trichet y Bernanke, parece claro que los Bancos centrales no quieren que las Bolsas entren en fases de pánico, y desean evitar a toda costa una repetición de lo sucedido en octubre y noviembre del pasado año, porque saben que los daños sobre la economía serían enormes, pero a la vez es difícil pensar en que las Bolsas se escapen al alza, dada la previsible continuidad de las malas noticias.
Sólo una liquidación apresurada de las posiciones "cortas" podría provocar pánico alcista, y esa es una hipótesis que no cabe descartar, menos aun tras ver las fuertes subidas de Citi o Bank of America esta semana, pero que, en principio, y dado el ambiente inversor tan negativo que sigue predominando, y la previsible continuidad de las malas noticias, tampoco parece muy probable.
La apuesta dominante en favor de una nueva pata de caída en las Bolsas mundiales se ha visto plasmada esta primera semana de marzo, en la que el Ibex perdió un 9%, el Eurostoxx un 8% y el S&P un 7%, rompiendo este último a la baja no solo los mínimos del pasado noviembre sino también el nivel 700.
Todo ello en una semana que empezó el lunes con el anuncio de unos pésimos resultados de AIG y de HSBC, anunciando a la vez este último Banco, que era uno de los pocos que se había salvado de la quema, una macro ampliación de capital, y que terminó el viernes con un dato de paro histórico en Estados Unidos, que lleva la tasa de desempleo al 8,1%, el peor registro de los últimos 25 años.
En este contexto de noticias cada día peores, tanto en las empresas como en la economía, los inversores buscan desesperadamente apoyo en los planes de gasto público, y por ello el único alivio que hemos visto esta semana fue provocado, en la sesión del miércoles, por el rumor de que China podía doblar su anunciado plan de estímulo económico. Desmentido el rumor, las Bolsas volvieron a las caídas el jueves, para terminar el viernes en una sesión moderadamente alcista en las plazas americanas y bajista en unas Bolsas europeas cada vez más carentes de dirección propia.
Sin embargo, ¿es acertado poner todas las esperanzas en los planes de gasto público?. A nuestro juicio es totalmente desenfocado. Ningún plan de estímulo público va a funcionar mientras las Bolsas y los mercados financieros no se normalicen. Pueden elaborarse y aprobarse cuantos planes de reactivación económica se desee, pero serán inútiles mientras sigan chocando contra un muro de desconfianza, alimentado por las persistentes caídas de las Bolsas y por una situación mala en los mercados de renta fija, que no acaban de normalizarse.
Tenía razón Bernanke esta semana al decir en su discurso del martes 4 ante el Senado que la historia enseña que sin estabilidad de los mercados financieros no puede haber recuperación de la economía. Por eso hace mal el nuevo Presidente americano Obama al decir que no le importa lo que pase en la Bolsa. Le importe o no a Obama, lo que pase en las Bolsas va a afectar de forma decisiva a la economía real y está de hecho alimentando de forma diaria la desconfianza de los agentes económicos. Las continuas caídas, que además son de una magnitud realmente espectacular en el caso de los valores bancarios y también, aunque menos, en otros valores, generan inquietud y alimentan el miedo ante el futuro, agravando la contracción. Unas Bolsas que van a dos colapsos por semana (esta semana han sido el lunes y el jueves) envían mensajes muy negativos a los ciudadanos, incluso a quienes no tienen ninguna inversión en renta variable.
Siendo esto así, ¿cual es el catalizador para que las Bolsas pongan fin a sus caídas? A nuestro juicio, y llegados a una situación como la actual, de desconfianza extrema, en la que hay dinero abundante, pero el dinero no se quiere movilizar porque está muy cómodo viendo como día tras día los activos, cualquier clase de activo, bajan de precio, no hay otra fórmula que la inyección de liquidez al sistema para devaluar el valor del dinero frente al valor de los activos. Para obligar a que el dinero se movilice. Las llamadas a la confianza no valdrán para nada si el dinero no percibe que puede experimentar pérdidas de valor si no se moviliza y se traslada a la inversión en activos.
Normalmente este tipo de soluciones generan rechazo, porque se piensa que son la antesala de una inflación galopante, pero estamos en un escenario en el que, si no se hace nada, caminamos de forma inevitable hacia una deflación global muy intensa, y los planes de gasto público no van a ser capaces, sea cual sea su volumen, de parar esa ola.
Hay dinero en el sistema (los que lo duden pueden revisar lo que pasó hace dos semanas en la subasta de la colección de arte de Yves Saint Laurent) y, aunque hayan bajado los tipos de interés (ya hasta el Banco Central Europeo intenta bajarlos todo lo que puede, demasiado tarde) el dinero está muy confortable ante la expectativa de bajadas casi sin límite del precio de los activos. El dinero no se va a mover si no se ve obligado a hacerlo, y solo se verá obligado si percibe peligro de devaluación monetaria por la vía de un crecimiento claro de la provisión de efectivo al sistema.
Con un sistema bancario global todavía muy apalancado y con los Gobiernos endeudándose para hacer frente a un gasto público que por muy elevado que sea no dejará de ser un remedio transitorio, la emisión de dinero nuevo servirá para aliviar la carga de la deuda de los Bancos y de los Gobiernos, a la vez que movilizará el dinero hacia los activos de inversión.
Puede sonar algo radical, pero la alternativa a esta decisión es o bien nacionalizar o cuasi nacionalizar amplios sectores de la economía (no ya solo a los Bancos con problemas, ya que si la crisis avanza los problemas se extenderán a todos los sectores) o bien dejar que la economía siga su curso y se corrija a sí misma, pasando por dolorosos procesos que podrían recordar lo vivido en la Gran Depresión de los años treinta.
Esta última es siempre una alternativa más ortodoxa y más del gusto del pensamiento económico dominante. La duda es si es una alternativa realista en una sociedad como la actual, que no quiere pasar por procesos dolorosos, más aun cuando flota en el ambiente cierta sensación de que los responsables de la política económica han tenido al menos una parte de culpa en todo lo sucedido.
Por supuesto que la inyección de liquidez debería ser tan solo un catalizador para poner suelo al deterioro enorme de los mercados, pero no es la solución última a la crisis, solución que pasa por el cambio profundo del modelo económico de los últimos años. Es obvio que el mundo que saldrá de esta crisis se parecerá muy poco al anterior, y que los cambios serán para mejor.
En el plano estrictamente bursátil una vez rotos a la baja los niveles críticos, y con el S&P en niveles de hace quince años, la tesis dominante entre los analistas técnicos es que veremos nuevas caídas a lo largo de marzo, hacia niveles del 625-650 del S&P. Hay mucha sobreventa y en cualquier momento debería venir un rebote técnico de consideración, pero hoy por hoy las posiciones bajistas son ganadoras y es lógico que se acentúen dada la falta de acierto que se está teniendo a la hora de afrontar esta crisis. Sin embargo, en los niveles en los que estamos, y tras haber caído las Bolsas en poco más de un año lo mismo que cayeron en la crisis de las tecnológicas en tres años, no cabe sino recomendar prudencia a los bajistas e insistir en poner mecanismos de "stop loss" para el caso de que los mercados se den la vuelta.
Igualmente hay que recordar, aun a riesgo de que ser criticados, que los niveles actuales de precios son muy atractivos desde el punto de vista de la valoración fundamental. Permanecer en liquidez es hoy por hoy la opción más segura, pero puede también tener sus riesgos. Riesgos que derivan de las posibles políticas de "reflación", como parecen anticipar ya los mercados de materias primas, en los que hemos visto esta semana un repunte del precio del petróleo, que está ya en 45 dólares barril y apuntando a los 50 dólares. Sin embargo, las Bolsas, influidas tal vez por las agresivas posiciones bajistas sobre la banca y sobre otros valores, están muy lejos de descontar ese escenario.
Pese a que la última semana no ha sido tan mala como se esperaba, Febrero termina con caídas notables en casi todas las Bolsas, que son superiores al 10% en el Eurostoxx Dow, y el S&P (la caída mensual del Ibex se quedó en el 9,8%). Varios índices importantes acumulan ya en los dos primeros meses de 2.009 pérdidas que se acercan al 20%. Entre las grandes Bolsas solo Shangai tiene ganancias en el 2.009, tras su desplome del 2.008.
En esta situación tan negativa tiene mucho que ver el sector bancario, que está siendo el auténtico protagonista de las Bolsas. Hasta el jueves, los Bancos habían tenido una buena semana, en particular la banca europea. Pero las noticias sobre Citigroup no solo cortaron en seco ese buen tono del sector, sino que movieron fuertemente a la baja a los índices americanos. A la apertura, el Dow llegó a perder el nivel 7.000 por primera vez desde 1.997, si bien cerró por encima de ese nivel. El S&P cerró por debajo de 740 por primera vez desde noviembre de 1.997. En este sentido, no nos equivocábamos en nuestro anterior comentario al afirmar que "lo verdaderamente decisivo será lo que pase con los Bancos americanos".
El debate básico gira en torno a la necesidad de nacionalizar o no algunos Bancos. La respuesta oficial de los Gobiernos está siendo la de no nacionalizar, sino garantizar en buena medida los activos y tomar en algunos casos una posición importante, a veces mayoritaria, en el capital de los Bancos a los que ayuda. Esta semana hemos visto un paso más en esa estrategia con la nueva ayuda del Gobierno inglés a Royal Bank of Scotland y a Lloyds y con la garantía otorgada por el Gobierno americano a Citigroup, garantía que ha ido acompañada de la entrada directa en el capital de Citi, concretamente en un 36%, al convertir una parte de las acciones preferentes que tiene el Gobierno americano en acciones ordinarias.
Estas medidas fueron bien recibidas en el caso de los Bancos ingleses, porque no había nuevas diluciones para los accionistas, pero mal recibidas en el caso de Citi, ya que sí se produce una dilución importante para los actuales accionistas, que ven reducida su participación, lo que podría incluso agravarse por la ya anunciada conversión de las preferentes de otros inversores, y con la amenaza adicional de que el resto de las acciones preferentes del Gobierno sean también convertidas en un futuro. Las acciones de Citi se desplomaron el viernes, afectando también a las de Bank of America.
La realidad es que pese a que Bernanke, en su importante y positivo discurso del martes pasado, afirmó que no hay ninguna intención de nacionalizar, ya que el Gobierno no quiere gestionar los Bancos, lo cierto es que de hecho algunos Bancos están ya "cuasi nacionalizados". Si miramos por ejemplo el caso de Citigroup y Royal Bank la presencia del Gobierno en el capital es tan fuerte que de hecho determina una dirección del Banco, aunque se delegue en gestores de confianza la gestión del día a día. Los casos de Bank of America y Lloyds no son todavía tan extremos pero es obvio también que la voz del Gobierno está presente en sus decisiones. En definitiva, la capacidad de decisión de los gestores o de los accionistas privados es muy limitada.
El segundo debate es si el sector va o no a encontrar un suelo desde el que estabilizarse y empezar una nueva etapa. Esta semana hemos visto como varios Bancos europeos subían más de un 10% en la semana (entre ellos BNP, Deutsche Bank, Fortis, Societé Generale o Unicredito) . La excepción era ING tal vez por su vinculación al negocio asegurador, en una semana negra para todas las aseguradoras europeas. La semana tampoco ha sido mala para los Bancos ingleses ni para los americanos hasta el viernes. En definitiva parece que las cotizaciones empiezan a encontrar un cierto suelo, tras las fuertes pérdidas, que en algunos casos como el de Citi o RBS son ya del 97% de su valor bursátil. En estos dos casos, el de Citi y RBS, hemos visto grandes oscilaciones. Citi esta semana empezaba ganando un 50% para perder luego entre el jueves y el viernes el mismo porcentaje. En el caso de RBS sus acciones ganaron un 68% hasta el jueves y luego el viernes perdieron un 28%. Pero son movimientos que ahora afectan menos a los índices, al operar sobre una base de valor bursátil enormemente reducido.
En general, el sector bancario ha perdido peso relativo en los índices, ha bajado de niveles de ponderación cercanos a un 20% a niveles del entorno de un 5%. El impacto directo de las caídas de las cotizaciones de los Bancos es por ello más limitado. Ahora bien, al margen de este ya limitado impacto directo, lo cierto es que es necesario que se vea una cierta estabilización del sector bancario para que el resto de la Bolsa consiga a la vez estabilizarse. Por eso es tan importante que los Gobiernos sigan haciendo un esfuerzo de comunicación y de explicación de sus actuaciones y de sus planes, dentro de lo que sea posible y prudente.
Dejando la banca, hay otros sectores y empresas que están dando buenas cifras y buen "guidance". Es el caso en Europa de Telefónica y Deutsche Telekom y en Estados Unidos de Pepsico, McDonalds, Procter&Gamble o Coca Cola, que han subido en todos los casos el dividendo para el 2.009. Hay por tanto también algunas noticias buenas.
En lo que a economía se refiere, los datos siguen siendo malos como lo acreditan la caída de ventas de inmuebles en Estados Unidos en enero o la caída del 6,2% anualizada del PIB americano en el cuarto trimestre de 2.008, la mayor caída desde 1.982. Seguimos viendo fuerte contracción en todos los órdenes. La otra cara de la moneda es que la inflación sigue bajando, parece que se situará ya en el 0,7% en la zona euro en febrero, con la inflación subyacente en el 1,8%, lo que debe posibilitar que los tipos de intervención bajen al 1,5% en la reunión del jueves 5, y que el euribor aun año baje del 2%. No obstante, los temores de deflación también parecen alejarse, ya que el tipo del bono del Tesoro americano a diez años cerraron el viernes por encima del 3%, lejos ya de aquellos niveles cercanos al 2% de principios de enero. En el mismo sentido, el petróleo subió fuertemente el jueves, lo que unido a la evolución del oro no parece estar anticipando una deflación.
A nivel técnico, las Bolsas están en niveles críticos y la opinión dominante entre los analistas técnicos es que veremos una nueva pata de caída desde los niveles actuales, de entre el 10% y el 20%. La alternativa técnica a esta nueva caída sería la formación de un amplio suelo redondeado que, a nuestro juicio, tendría una rango relativamente amplio. Aunque el futuro del S&P rompió el viernes al cierre del nivel de los 740 puntos, lo que para los analistas técnicos llevaría a pensar en una caída fuerte, esa ruptura puede ser en falso y habrá que ver si se confirma.
En este sentido, en la primera semana de marzo tenemos numerosos datos económicos e indicadores adelantados, como los ISM y los PMI tanto de manufacturas como de servicios, el Beige Book, y el siempre relevante informe de empleo de la economía norteamericana en febrero, que se espera muy malo. Terminadas ya prácticamente las publicaciones de resultados empresariales, estos indicadores económicos, junto con la reunión del BCE del jueves y junto con lo que vaya ocurriendo en el sector bancario, sobre todo en los Bancos americanos, van a ser decisivos a la hora de inclinar a las Bolsas hacia una nueva caída o hacia un repunte que permita la formación de un cierto suelo.
Lo deseable sería pensar en esta última opción, ya que los mensajes de las Bolsas tienen su impacto en la economía real, y si esos mensajes son aun más negativos se alejará aun más en el tiempo la posibilidad de una reactivación, y se deteriorará aun más la economía. No obstante, hay que saber que la apuesta hoy por hoy dominante es la de una nueva caída de las Bolsas tras romper a la baja los niveles actuales.
Miércoles, 30 de mayo
Juan Carlos Ureta
Luis Llopis Herbas
Jaime Noguera
ClickTrade
Juan Carlos Ureta
Kiko Rosique
Rolando Rodrich
Grupo Cenyt
Institución Futuro. Think tank independiente
José Miguel Montes
Jesús Pérez
Ramón Tamames
