Decíamos la semana pasada que la estabilización de las Bolsas vendría, en todo caso, a través de la volatilidad, y esta semana hemos visto esa volatilidad extrema no solo en casos como el Popular o Telefónica, sino en casi todas las Bolsas. A título de ejemplo, Wachovia, uno de los mayores Bancos del mundo, que el pasado noviembre valía en Bolsa más de cien mil millones de dólares, había pasado, el martes 15 de julio, a valer menos de veinte mil y una semana después, el martes 22, tras anunciar pérdidas trimestrales de más de ocho mil millones de dólares, casi doblaba el valor de siete días antes, acercándose a los cuarenta mil millones de dólares. Estamos viendo oscilaciones en valores de primera línea que jamás habríamos imaginado.
Al final casi todas las Bolsas han terminado la semana con ligeras pérdidas o ligeras ganancias, salvo el Ibex que perdió más de un 2,5%, pero los índices no han podido, por el momento, superar las primeras resistencias tras el rebote iniciado el 15 de julio.
A la hora de analizar el futuro de las Bolsas conviene tomar algo de distancia de esta volatilidad extrema y centrarnos en los tres aspectos claves: la situación técnica de los índices, la situación macro económica y los resultados empresariales.
Empezando por la situación macro económica, casi todos los datos que hemos ido conociendo esta semana siguen mostrando contracción en al economía a nivel global. Así lo evidenciaban, en la zona euro, los datos de pedidos industriales y la encuesta alemana IFO de confianza empresarial, y en Estados Unidos, el Libro Beige que se publicó el miércoles, si bien el viernes hubo varios datos alentadores, como el de pedidos duraderos, el de venta de viviendas nuevas en junio, y el de confianza del consumidor de Michigan.
En lo que se refiere a la zona euro, hay que pensar básicamente en un escenario de contracción, impuesto por la corrección de los desequilibrios generados en la etapa de exuberancia.
En estas condiciones las expectativas de una cierta mejora de las Bolsas no vienen por el lado del crecimiento sino por el de la inflación y de las condiciones monetarias. Nuestra hipótesis básica para los próximos meses sigue siendo la de una relajación de las condiciones monetarias, traducidas en una caída gradual del euribor y tal vez incluso a fin de año del tipo de intervención del BCE fijado en el 4,25% en su última reunión. Hipótesis en la que barajamos cierta estabilización o bajada del precio de las materias primas, incluido el petróleo.
Estamos a punto de cumplir un año desde el inicio de la crisis subprime, que trajo consigo en primera instancia una iliquidez total de los mercados interbancarios y, en segunda instancia, una fortísima contracción del crédito que todavía hoy persiste, aunque poco a poco se va abriendo, y que definitivamente nos aboca a un escenario de bajo crecimiento económico en los próximos años. En ese contexto lo normal es que la inflación vaya a la baja, y que esto permita unas condiciones monetarias más relajadas.
Este escenario alternativo de bajo crecimiento, baja inflación y ajuste de los desequilibrios y excesos podría mejorar el tono de las Bolsas positivas en 2.009.
Por el lado de los resultados empresariales hemos visto algunos buenos resultados como los de Iberdrola o Indra y otros no tan buenos como los de Apple, Vodafone o Popular, pero lo cierto es que la mitad de las empresas del S&P 500 que han reportado hasta la fecha han mejorado las estimaciones de los analistas.
Desde el punto de vista técnico de los índices bursátiles, tras haber tocado el 15 de julio niveles que para algunos ya deberían ser de suelo como el 11.000 del Ibex o del Dow, o el 3.100 del Eurostoxx, han tenido un rebote pero no han podido con resistencias como los 12.000 en el Ibex o el 3.400 en el Eurostoxx. La ruptura del 12.000 en el Ibex llevaría según los técnicos al 12.600 y la del 3.500 en el Eurostoxx levaría al 3.900.
Entramos así en una semana importante para las Bolsas desde las tres perspectivas, la técnica, la de los datos económicos y la de los resultados empresariales.
A nivel técnico, estamos en una cierta indefinición de los índices, que se podría resolver tanto rompiendo hacia arriba como volviendo a visitar los mínimos.
A nivel de datos económicos los platos fuertes serán el PIB americano del segundo trimestre el jueves y el informe de empleo también americano el viernes. Recordemos que este último dato ha destapado ya en dos ocasiones, en enero y en junio, la caja de los truenos. En la zona euro tendremos datos de inflación.
A nivel empresarial, hay resultados importantes a ambos lados del Atlántico. En España conoceremos los beneficios de BBVA , Santander, y Telefónica, en Europa los de Royal Bank of Scotland, France Telecom, Royal Dutch o Total, y en EEUU los de Altria, Motorola, Verizon o Colgate.
El petróleo, que el viernes cerró a 123,4 dólares, es la otra variable relevante, tal vez la más relevante, ya que será la que permita moderar la inflación, con la consiguiente mejora de las condiciones monetarias, mejora que sería el elemento positivo en unas Bolsas que van a convivir largo tiempo con un entorno de bajo crecimiento.
Tras una semana muy intensa, en la que el martes se vivió un nuevo (recordemos que ya ha habido varios) episodio de "capitulación" en las Bolsas, tal vez lo más destacable es que el presidente de la FED, Ben Bernanke, en su comparecencia del pasado martes 15 ante el Comité de banca del Senado, afirmó que su prioridad es estabilizar los mercados financieros. Estas palabras, en el día en el que el Dow llegó a perder el 11.000, el Ibex igualmente rozó ese nivel y el Eurostoxx perdió en algunos momentos el 3.100 son especialmente relevantes. Esos niveles son muy críticos y solo se explican si realmente tenemos por delante una recesión global acompañada de una inflación creciente.
Las palabras del presidente de la FED denotan una clara sensibilidad hacia el hecho, como decíamos la semana pasada, de que la actual fase de turbulencias en las Bolsas y en los mercados financieros está generando una inquietud y desconfianza en los consumidores e inversores que pueden llegar a ser destructivas para la economía real, ya que superados ciertos niveles, será muy costoso, muy lento y muy difícil volver a generar una dinámica positiva en los agentes económicos.
Los mensajes de los mercados financieros son hoy muy importantes en el manejo de la política económica, y si observamos la crisis actual desde el pasado agosto podemos ver tres fases en la evolución de la misma, desde la perspectiva de los mensajes que las Bolsas han ido enviando a los agentes económicos.
Una primera fase, en agosto y septiembre del año pasado, fue el estallido de las hipotecas de baja calidad, subprime, que se presentó como un problema centrado en algunos segmentos del mercado inmobiliario y de la banca americana. Luego hubo un pequeño respiro, en octubre y noviembre, hasta la segunda fase, que tuvo lugar en el primer trimestre de 2.008. En esta segunda fase se puso de manifiesto ya el problema general de los balances bancarios, incluidos los de la banca europea, y se vio que el problema era mucho más amplio que el del limitado y hasta cierto punto anecdótico segmento de las hipotecas subprime, ya que afectaba a la totalidad de los activos de los balances bancarios, dados los excesos generalizados de la economía en los años previos. Vimos así los mínimos de enero y de marzo.
Tras esta segunda fase vino una etapa de relativa calma, en abril y mayo, en la que se pensó que lo peor había pasado, y los agentes económicos se tranquilizaron. A partir de junio empezó la tercera fase, y esperemos que última, de la puesta en escena de la crisis, una fase en la que el mensaje principal se centra ya en la economía real, y en la que las Bolsas están ya diciendo a los agentes económicos que vamos a tener un periodo de bajo crecimiento, lo cual impactará en los resultados de las empresas y en el crecimiento económico.
Esta tercera fase se ha complicado, además, con un elemento un tanto disonante, una nota discordante, como decíamos la semana pasada, que es la fuerte subida del petróleo, que desde principios de abril ha pasado de 100 a 145 dólares barril, casi un 50% en plena desaceleración de la economía. Esta subida ha creado mayor inquietud, ya que ha sumado los temores de inflación a la evidencia del estancamiento económico.
Si ahora ponemos todo lo anterior en relación con las palabras de Bernanke, lo que podemos pensar es que el mensaje principal de las Bolsas en esta fase ya está recibido, y que un nivel adicional de deterioro de los mercados financieros entraría ya en una zona de peligro, desde el punto de vista del manejo de las expectativas de los agentes.
Las Bolsas estarían así tratando de buscar un cierto suelo desde el que empezar a trabajar, lentamente, la estabilización. Nadie tiene ya expectativas positivas respecto al futuro próximo. Nadie piensa ya en escenarios alegres. Estamos instalados en la crisis, viviéndola y adaptándonos a ella. Pero en ese escenario las Bolsas pueden empezar
sus dientes de sierra.
A partir de ese terreno, de esa nueva perspectiva, se reconstruirá el futuro, y aquí empiezan las dudas. Podemos pensar en positivo, y decir que, una vez corregidos los desequilibrios y excesos, la economía global es capaz de retomar un crecimiento sostenido, aunque menor y limpio de exuberancias y de irracionalidades. Podemos, por el contrario, pensar que entramos en una etapa de recesión, y esto último es lo que descuentan las Bolsas cuando caen a mínimos y cuando entran en pánico. Descontando además una inflación creciente por la subida del crudo.
El futuro está abierto a ambas posibilidades y hoy por hoy , pese al negativismo reinante, la posibilidad de una salida no traumática, aunque con sufrimiento por el camino, es la que en principio debería contar con mayores probabilidades. Sobre todo si el crudo recorta y se estabiliza en la banda 100/120 dólares barril en los próximos meses.
La estabilización del crudo sería especialmente importante en un momento en el que la inflación americana en junio se ha situado en el 5% , el peor dato de los último 17 años. En la eurozona la inflación está en el 4% y en países como Alemania o Francia, tradicionalmente poco inflacionistas, se sitúa en el 3,3% y en el 3,6% respectivamente.
Volviendo a los dos escenarios posibles, el verano nos irá orientando en una u otra dirección, a medida que se vayan publicando los resultados empresariales y que vayamos viendo si recorta el crudo. También jugarán su papel las medidas para limitar las ventas a crédito.
De momento, la semana pasada hemos visto al crudo recortar fuertemente desde máximos y hemos visto por el lado bancario que Wells Fargo, JP Morgan y Citi presentaron resultados mejores de los previstos, aunque Citi con grandes pérdidas trimestrales, y que Merril Lynch endulzó sus malos resultados con la venta del 20% en Boomberg LP.
Tal vez este verano las Bolsas busquen la estabilización, lo cual sería bueno para no agravar la ya muy deteriorada economía real, pero todo indica que esa estabilización va a venir, paradójicamente, a través de un aumento de la volatilidad.
Los dos frentes que las Bolsas tienen abiertos desde hace meses, el precio del petróleo y los problemas del sistema financiero y bancario, ha atacado de nuevo y de forma simultánea esta segunda semana de julio, provocando nuevas caídas en todas las Bolsas mundiales, por enésima semana consecutiva.
Por el lado de la banca, esta semana, cuando casi se cumple un año desde que irrumpió la llamada crisis "subprime", hemos visto lo que podríamos llamar la tercera fase de la crisis hipotecaria, centrada ahora en las dos agencias cuasi gubernamentales americanas , Fannie Mae y Freddie Mac. Tras los enormes ajustes que han hecho los Bancos, y tras la pérdida de la casi totalidad del valor en Bolsa de las llamadas aseguradoras "monoline" (Ambac y Mbia), ahora son las dos agencias hipotecarias las que llevan camino de perder casi todo su valor bursátil(esta semana han bajado más de un 45% cada una y en el año han perdido más del 80% y del 90% de su capitalización respectivamente), en medio de las dudas suscitadas sobre su déficit de recursos propios para hacer frente a los problemas derivados de la crisis inmobiliaria. Es curioso que fuese un informe precisamente de Lehman, el atribulado Banco de inversión americano, el que suscitase las dudas, y no deja de ser también curioso que ese mismo Banco de inversión publicase esta semana un informe muy negativo sobre la banca española, en medio de rumores crecientes sobre la propia viabilidad de Lehman. Ahorramos esta vez nuestros comentarios sobre este tipo de informes, y nos remitimos a los realizados en otras ocasiones.
Estamos así en una tercera fase de la crisis, que esperemos sea la última, ya que el nivel de desconfianza que todo este proceso está generando en los consumidores y en los inversores está llegando a límites cuyo coste ya va a ser enorme, y que, en el caso de prolongarse, será realmente destructivo para la llamada economía real.
En este entorno de cuasi recesión de la economía, la nota discordante es la subida del petróleo y de las restantes materias primas. El crudo, tras algunos recortes a principios de la semana, volvía a cerrar el viernes cerca de 145 dólares barril. Son niveles poco acordes con la realidad de una demanda a la baja a nivel global, que solo se explican por la inestabilidad política que generan los rumores de un posible ataque israelí a Irán.
El factor político se une así, de forma similar a lo que ocurrió en septiembre de 2.001(Torres Gemelas) o en otoño de 2.002 (preparativos de la guerra de Irak), a los factores estrictamente económicos y empresariales, de forma que las primeras presentaciones de resultados empresariales, de Alcoa, Banesto y General Electric, han pasado totalmente inadvertidas pese a haber sido, en los tres casos, mejor de lo que esperaba el consenso de analistas.
La Bolsa se mueve al margen de los datos de las empresas, que ya no se toman en cuenta porque se piensa que, si son buenos ahora, no lo serán en el futuro, en un futuro que solo se ve bajo el prisma de los problemas.
Saber hasta donde pueda llegar este proceso que ya está hace varias semanas en una fase "irracional" es muy difícil. Los analistas técnicos siguen pensando en nuevas caídas , hasta que se produzca una capitulación movida por el pánico inversor. Frente a esta opinión,, podríamos decir que ya hemos visto, en las últimas semanas, varios procesos de capitulación, y también varios momentos de ventas movidas por el pánico. Basta ver los gráficos para apreciarlo de forma clara. Puede haber una nueva capitulación, pero ya llevamos varias por detrás.
De nuevo, en estas circunstancias, la opción principal es si moverse siguiendo los dictados del chartismo y de los analistas técnicos, que, con razón desde su punto de vista, recomiendan vender, ya que la tendencia es bajista, o bien seguir los análisis de valoración fundamental que indican más bien precios de compra dados los niveles de PER y de rentabilidad por dividendo. En este último caso hay que saber que la Bolsa puede seguir a la baja aunque los precios sean ya atractivos, ya que hoy en día la Bolsa se mueve por factores ajenos a los fundamentales.
A la vista de que los resultados empresariales parece que solo moverán a las Bolsas si son malos pero no si son buenos, hay que pensar que las Bolsas únicamente se estabilizarán si hay un giro a la baja del precio del crudo o un cambio brusco de sentimiento en el sector bancario, que solo podría venir provocado por operaciones corporativas. Creemos que lo realmente relevante, a corto, sigue siendo el precio del petroleo y que solo un giro laro a la baja de este determinará una estabilización en las Bolsas.
Entramos en una semana llena de datos económicos y empresariales. Por el lado económico lo fundamental son los datos de precios en Estados Unidos y en la zona euro también tendrá relevancia la encuesta ZEW en Alemania.
Por el lado empresarial en EEUU destacamos los resultados de Intel y J&J (martes), Ebay (miércoles), JP Morgan, Merrill Lynch, Microsoft, IBM, AMD y Coca Cola (jueves) y Citigroup (viernes). En Europa, tan sólo los de Philips (lunes) y en España Unión Fenosa (martes), y Prisa.
Un posible recorte del crudo y unos resultados empresariales no tan malos como se espera son los posibles elementos de soporte, unidos al hecho de que los niveles de las cotizaciones son ya muy bajos y el nivel de sobreventa es realmente espectacular tras varias semanas seguidas de recortes.
En una semana en la que las dos grandes noticias, el informe de empleo americano de junio, y la subida de tipos en un cuarto de punto por el BCE, fueron bien recibidas por las Bolsas, que superaron así los dos obstáculos que a priori se presentaban como más inquietantes, sin embargo los índices volvieron a bajar, en un tono persistentemente negativo, sobre todo en el sector bancario.
En este sector, la única nota positiva la ponía Deutsche Bank, al anunciar beneficios en el segundo trimestre del año, pero un informe publicado el viernes por Goldman Sachs, muy negativo sobre la banca europea en general y más negativo aun sobre la banca española en particular, ponía de nuevo a la baja al conjunto de los Bancos cotizados.
Como ya hemos dicho en otras ocasiones, y sin querer descalificar a nadie, es muy llamativo el fuerte impacto que tienen estos informes, cuando luego la realidad demuestra que su nivel de aciertos es escaso, y que, normalmente, al igual que las calificaciones de las agencias de "rating", lo que hacen es certificar una realidad cuando ya todos la conocemos y cuando ya está muy reflejada en los precios. Si revisamos los informes de este tipo publicados en los últimos años podemos ver, de forma clara, como se aconsejan sectores en el momento álgido, previo a la crisis, y se desaconsejan sectores en el momento crítico, previo a la recuperación.
Sea como fuere, lo cierto es que esta primera semana de julio el sector bancario ha tirado de nuevo hacia abajo en los índices, y sin embargo el sector de telecomunicaciones se ha comportado muy positivamente, con subidas muy fuertes , que en el caso de France Telecom superaron el 13% en la semana. Es muy simbólico el caso de France Telecom, porque fue la "teleco" que inició la gran caída del sector en junio, cuando se publicó su interés sobre Telia Sonera, igual que en marzo fue Telecom Italia la "teleco" que provocó la debacle del sector cuando se publicó que necesitaba hacer una ampliación de capital. Ampliación que luego nunca hizo y que, además, la propia compañía desmintió de forma inmediata, sin que el desmentido tuviese en aquel momento el más mínimo efecto positivo en las Bolsas.
Decimos todo esto porque, más allá de la situación de la economía y de la evolución de los resultados de las empresas cotizadas, de los que esta misma semana empezaremos a tener noticias, ya que publican beneficios trimestrales Alcoa, General Electric y Banesto, entre otras compañías, lo cierto es que vivimos en unas Bolsas que se mueven solo por informes, por rumores, por gráficos, o por indicadores técnicos, y no por el análisis fundamental. Como el sentimiento negativo es extremo, los rumores, los informes o los indicadores técnicos tiran a la baja de las Bolsas, en una espiral que se autoalimenta.
En este tipo de entornos, lo de menos son los datos fundamentales, aunque a medio y largo plazo sean lo único que de verdad cuenta. A corto, mientras no haya un catalizador que provoque un cambio serio de tendencia, podemos (y hasta debemos dado el nivel extremo de sobreventa) ver rebotes, pero no se ve un giro en la tendencia básica bajista en tanto en cuanto el petróleo no "pinche", si es que la tiene, su pequeña o gran burbuja.
En este sentido, el petróleo ha vuelto a subir en la semana, pese a las voces que afirman que hay una especulación muy grande y que una vez se elimine esa especulación los precios del barril van a caer fuertemente. Hoy por hoy la realidad es que el crudo sigue subiendo, incluso en sesiones en la que otras materias primas, como el oro, bajan. Lo cual puede ser un signo más de burbuja especulativa, pero a corto castiga a la renta variable.
Quienes sigan el "chartismo" o los indicadores técnicos deben vender y quedarse al margen de la renta variable, pese a que el Ibex cae ya el 22,5% en el año y el Eurostoxx cae el 25,5% en el año, porque hay bastante consenso entre los chartistas de que vienen nuevas bajadas.
Quienes deseen guiarse por factores fundamentales y por valoraciones , deben saber que los precios son buenos para hacer cartera, incluso en el escenario de crisis grave en la economía real, pero sabiendo que nada impide que, a corto, la Bolsa baje aun más. Hay que recordar que en el 2.002, niveles del Ibex por debajo del 7.000 eran objetivamente zona de compra, como luego se vio, pero hubo un periodo en el que el Ibex estuvo por debajo del 6.000.
Una semana más, petróleo y banca son los factores a seguir, a la vez que, como decíamos, veremos los primeros resultados de empresas en el segundo trimestre.
Miércoles, 30 de mayo
Juan Carlos Ureta
Luis Llopis Herbas
Jaime Noguera
ClickTrade
Juan Carlos Ureta
Kiko Rosique
Rolando Rodrich
Grupo Cenyt
Institución Futuro. Think tank independiente
José Miguel Montes
Jesús Pérez
Ramón Tamames
