Salvo en la Bolsa española, nuestra idea de estabilidad en la renta variable con la que terminábamos el comentario de la semana pasada, ha sido acertada. Así hemos visto como las plazas americanas han tenido subidas semanales, mas fuertes en la Bolsa tecnológica Nasdaq, cuyo indicador Nasdaq 100 subió un 2,4 % y cerró la semana por encima del nivel 1.900, y más moderadas, pero también importantes en el Dow Jones, que subió un 1,2% en la semana, cerrando por encima del 13.000.
El Eurostoxx perdió un moderado 0,7% en la semana, en gran parte debido a las empresas españolas que forman parte del selectivo, y Tokio tuvo un comportamiento casi plano, de forma que podemos decir que el Ibex fue la excepción, con su desplome del 4,5%, que deja ya las ganancias anuales en el 1,8%, muy por debajo de la Bolsa alemana o la francesa.
El detonante han sido las inmobiliarias, pero lo cierto es que, en general, hay una percepción de que la subida de tipos castiga especialmente a la economía española, muy ayudada en su día por los bajos tipos tras la entrada en el euro. El fortalecimiento de la economía alemana y europea castiga así, paradójicamente, a la economía y a la Bolsa españolas, pero esto no es nada que nos deba sorprender, ya se venía comentando hace tiempo y ahora es una realidad.
No obstante, y dicho lo anterior, conviene recordar algo en lo que venimos insistiendo reiteradamente en este comentario, que es el muy bajo nivel de los tipos de interés de largo plazo. El tipo del bono a diez años del Tesoro español se situaba el viernes en el 4,27%, lo que indica que el mercado descuenta unos tipos moderados en los próximos años, aunque ligeramente superiores al nivel actual del tipo de intervención, del 3,75%. Este moderado nivel de tipos de largo plazo favorece enormemente al modelo de negocio y de gestión de balance que han puesto en práctica algunas grandes empresas españolas, fundamentalmente constructoras. La deuda que han tomado estas constructoras la han invertido en activos de gran valor. La británica BAA, o la francesa Eiffage (tan de moda estos días), o la alemana Hochtief , por citar solo algunas de las tomas de posición de grandes constructoras españolas, son magníficas empresas, algunas de ellas realmente muy buenas, de forma que salvo una subida espectacular del coste de la deuda a largo plazo, que no se ve por ningún lado, la realidad es que esas inversiones van a ser muy rentables para las constructoras, por la sencilla razón de que lo que ya ocurre hoy y lo que es previsible que ocurra aun en mayor medida en el futuro es que la rentabilidad de los activos en los que las constructoras han invertido es muy superior al coste de los pasivos con los que se han financiado.
Es decir, en nuestra opinión la estrategia de diversificación ha sido, en general, y con las excepciones de siempre, bien pensada y bien ejecutada, y lo normal es que de sus frutos, al margen de que el castigo bursátil pueda durar o no algunas sesiones más.
Por lo demás, la fortaleza de la renta variable, con la ya indicada excepción española, es evidente, y así el pasado viernes las Bolsas americanas superaron la dura prueba de ver como el PIB norteamericano del primer trimestre subía menos de lo previsto, un escaso 1,3% en el primer trimestre, y, sin embargo, el deflactor del PIB subía un elevado 4%. Hubo un primer impacto negativo en la Bolsa, que coincidió con el final de la sesión de las Bolsas europeas, pero al final el Dow cerró en 13.120, subiendo, y lo mismo el Nasdaq.
Y es que los beneficios del primer trimestre están siendo mejores de lo previsto, y la actividad corporativa no cesa. En el lado de los beneficios, Microsoft, 3M o Amazon fueron algunas de las sorpresas positivas de la semana, lo que para Amazon supuso subir casi un 40% en la semana. En el lado de los movimientos corporativos, el consorcio bancario formado por RBS, Santander y Fortis ha conseguido esta semana colocar su oferta sobre ABN , pese a todas las resistencias del Consejo de ABN, que ha tenido que ceder. hemos visto también la fulgurante salida a cotizar en Shanghai y Hong Kong de Citic, el banco chino participado por BBVA, que se estrenó con fuertes subidas.
En definitiva, sigue el escenario de fondo, pese a que en España estos días sean más bien días de resaca de los excesos anteriores.
En la semana entrante, lo más relevante desde el punto de vista macro es el Informe de empleo americano de abril que conoceremos el viernes, y , a nivel micro, ya van quedando menos resultados interesantes, aunque habrá algunos como Time Warner o General Motors.
Por acabar con el Ibex, Telefónica sólo sube 0,3% en el año, Santander baja un 1,1% y BBVA baja un 3,65%. Los PER de BBVA y SAN están ya en el entorno de las 11 veces beneficios y la rentabilidad por dividendo de ambos valores supera el 4%. Los PER de las constructoras se sitúan ya por debajo de 15 veces beneficios en general, y la caída ha sido muy indiscriminada, incluso en las inmobiliarias, ya que no todas están igual de afectadas por una eventual crisis de ventas, al gozar algunas de una parte patrimonialista mucho más fuerte. En la Bolsa actual los ajustes son tan rápidos que, cuando los analistas y comentaristas hablan del principio de una crisis a veces el mercado ya ha corregido en precios toda la crisis e incluso algo más.
En consecuencia, a nuestro juicio hay que tener cuidado con ponerse demasiado bajista.
Lunes, 13 de febrero
Juan Carlos Ureta
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